公司跟蹤點(diǎn)評(píng)：3D紋理打印機(jī)眾籌收官登頂歷史第一，充電寶召回彰顯責(zé)任精神
3D紋理打印機(jī)眾籌收官，眾籌額登頂歷史第一：根據(jù)公司官方公眾號(hào)，6月29日，公司全球首款消費(fèi)級(jí)3D紋理UV打印機(jī)E1在眾籌平臺(tái)Kickstarter正式收官，最終以4676萬(wàn)美元的眾籌金額和17822名全球支持者的成績(jī)，刷新平臺(tái)有史以來(lái)全品類最高眾籌紀(jì)錄。E1是全球首款面向消費(fèi)者市場(chǎng)的3D紋理UV打印機(jī)，支持浮雕、油畫、皮革等觸感紋理的打印，可實(shí)現(xiàn)高還原度全彩輸出，實(shí)現(xiàn)跨材質(zhì)、多尺寸、多形態(tài)的創(chuàng)作打印，且體積相比傳統(tǒng)UV打印設(shè)備縮小90%。
我們認(rèn)為這有望成為公司下一個(gè)重要的品類創(chuàng)新，有望打造新增長(zhǎng)曲線。公司多年來(lái)堅(jiān)持進(jìn)行研發(fā)投入，研發(fā)費(fèi)用率在行業(yè)中排名前列。eufyMakeE1有望成為公司開辟3D紋理打印機(jī)新賽道的重要里程碑，該產(chǎn)品僅眾籌期間就已經(jīng)獲得超3.3元億人民幣的認(rèn)籌，我們相信這款產(chǎn)品日后在產(chǎn)能爬坡、渠道進(jìn)一步鋪貨之后，有較大的發(fā)展空間。
公司在中國(guó)、日本、美國(guó)等主要市場(chǎng)召回充電寶：6月13日美國(guó)CPSC公告，Anker召回一款充電寶（A1263），涉及召回2016年6月至2022年12月期間銷售的約115.8萬(wàn)臺(tái)產(chǎn)品。6月20日安克中國(guó)官網(wǎng)公告，公司宣布啟動(dòng)對(duì)7個(gè)型號(hào)71萬(wàn)件產(chǎn)品的召回。7月4日日本產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)省公告，AnkerJapen召回41.7萬(wàn)臺(tái)充電寶。
近期國(guó)內(nèi)和日本的召回或因電芯供應(yīng)商問(wèn)題所致，波及面較廣；公司宣布主動(dòng)召回彰顯頭部企業(yè)的責(zé)任精神：根據(jù)新華網(wǎng)援引的信息，公司在國(guó)內(nèi)召回的原因或?yàn)槭褂昧税财杖鹚沟碾娦静牧稀Ｔ摴?yīng)商同時(shí)也是行業(yè)內(nèi)部分頭部企業(yè)的電芯供應(yīng)商。根據(jù)安克創(chuàng)新官方公眾號(hào)轉(zhuǎn)發(fā)的熊康先生（公司董事）獨(dú)家專訪，公司實(shí)驗(yàn)室近期經(jīng)過(guò)長(zhǎng)時(shí)間測(cè)試，發(fā)現(xiàn)涉事電芯的正極、隔膜等材料在過(guò)程中有多次變更，這些電芯有多重風(fēng)險(xiǎn)，公司逆向排查后鎖定了召回范圍并進(jìn)行了召回。
召回或影響短期利潤(rùn)，但利好公司長(zhǎng)期價(jià)值：公司在召回過(guò)程中提供的郵寄防火袋、聯(lián)系快遞公司取件、聯(lián)系機(jī)場(chǎng)安檢配合等行為體現(xiàn)了公司的運(yùn)營(yíng)實(shí)力。公司召回后的處理方式包括換貨、換官方商城代金券、退全款。根據(jù)專訪，大約60%用戶選擇換貨，10%選擇代金券，剩余30%選擇退款，這表明70%左右的召回用戶仍選擇繼續(xù)相信安克品牌。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮公司3D紋理打印超預(yù)期，及召回和可能發(fā)生的存貨減值對(duì)利潤(rùn)的影響，我們上調(diào)收入預(yù)期但下調(diào)短期利潤(rùn)預(yù)期，將公司2025-27年歸母凈利潤(rùn)預(yù)期從26.0/32.9/41.3億元調(diào)整至24.6/33.5/42.2億元，同比+16%/+36%/+26%，對(duì)應(yīng)25/18/15x PE，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：召回范圍仍在擴(kuò)大中，存貨跌價(jià)損失，新品產(chǎn)能和后續(xù)市場(chǎng)表現(xiàn)具備不確定性，地緣、關(guān)稅等海外經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等。
根據(jù)公司第六屆董事會(huì)第十五次會(huì)議決議，公司計(jì)劃利用石河子廠區(qū)東側(cè)預(yù)留場(chǎng)地，采用國(guó)內(nèi)先進(jìn)的電解鋁節(jié)能技術(shù)，對(duì)公司140萬(wàn)噸電解鋁產(chǎn)能進(jìn)行綠色低碳能效提升改造。項(xiàng)目建設(shè)期暫定10個(gè)月，建設(shè)投資約22.3億元。項(xiàng)目完工后，公司電解鋁產(chǎn)能將提升至140萬(wàn)噸，鋁液綜合交流電耗將達(dá)到行業(yè)領(lǐng)先水平。
改造項(xiàng)目采用全石墨化陰極炭塊和新式節(jié)能陰極結(jié)構(gòu)技術(shù)，具有內(nèi)襯壽命高、電阻率低、鈉膨脹率低、抗熱沖擊性好、電阻率低、運(yùn)行穩(wěn)定性和電流效率高等諸多優(yōu)點(diǎn)。
公司目前具備120萬(wàn)噸電解鋁產(chǎn)能，同時(shí)手握20萬(wàn)噸產(chǎn)能指標(biāo)。項(xiàng)目完工后，公司電解鋁產(chǎn)量將提升至140萬(wàn)噸/年左右，鋁液綜合交流電耗將達(dá)到行業(yè)領(lǐng)先水平。該項(xiàng)目技術(shù)成熟，社會(huì)、經(jīng)濟(jì)效益良好，符合國(guó)家的產(chǎn)業(yè)政策和循環(huán)經(jīng)濟(jì)要求，并已獲得相關(guān)政府部門的備案及批復(fù)。
印尼鋁土礦：公司已完成PTIntiTambangMakmur100%股份交割，間接獲得三個(gè)鋁土礦開采權(quán)。礦區(qū)總占地面積合計(jì)約3萬(wàn)公頃，總勘探面積達(dá)25.90萬(wàn)公頃，目前正在進(jìn)行三個(gè)礦區(qū)的詳細(xì)勘探工作，2025年公司將逐步開展采礦作業(yè)。
印尼氧化鋁：公司境外子公司PTTIANSHAN ALUMINA INDONESIA計(jì)劃投資15.56億美元在印尼規(guī)劃建設(shè)200萬(wàn)噸氧化鋁生產(chǎn)線，分兩期建設(shè)，其中一期100萬(wàn)噸被列入印尼國(guó)家戰(zhàn)略項(xiàng)目清單。2025年初已取得印尼環(huán)評(píng)審批，公司正在推進(jìn)征地、場(chǎng)平、碼頭等各項(xiàng)項(xiàng)目前期建設(shè)工作。
幾內(nèi)亞鋁土礦：目前該項(xiàng)目已進(jìn)入生產(chǎn)開采階段，所產(chǎn)鋁土礦陸續(xù)發(fā)運(yùn)回國(guó)，后續(xù)公司將逐步提升產(chǎn)能和運(yùn)力，保障公司獲得持續(xù)穩(wěn)定且低成本的上游原料。
廣西百色鋁土礦：2025年4月，公司在廣西已取得鋁土礦資源及采礦權(quán)證（產(chǎn)能100萬(wàn)噸），將進(jìn)入實(shí)質(zhì)開采階段，同時(shí)公司將在廣西及周邊地區(qū)繼續(xù)尋求其他資源項(xiàng)目收購(gòu)或探礦權(quán)，繼續(xù)獲得更多本地資源保障。
我們預(yù)計(jì)2025-2027年，公司電解鋁產(chǎn)量逐步釋放，電解鋁價(jià)格穩(wěn)中有升，預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)為46.15/53.69/67.18億元，YOY為3.58%/16.35%/25.12%，對(duì)應(yīng)PE為8.85/7.61/6.08。公司產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局完善，受益新疆能源價(jià)格較低，成本優(yōu)勢(shì)明顯，海外資源端具備成長(zhǎng)性，同時(shí)電解鋁新增產(chǎn)能落地增厚遠(yuǎn)期利潤(rùn)。綜上，維持“買入”評(píng)級(jí)。
2024年以來(lái)，集裝箱船租金大幅上漲，而國(guó)際集運(yùn)運(yùn)價(jià)大幅波動(dòng)。我們認(rèn)為，兩者階段性背離的原因是地緣政治、貿(mào)易沖突導(dǎo)致運(yùn)價(jià)大幅向上波動(dòng)，國(guó)際班輪公司寧可多保有運(yùn)力，也不愿意踏空，所以高價(jià)租入較多集裝箱船。集運(yùn)鏈條薄弱環(huán)節(jié)眾多，如地理方面的蘇伊士運(yùn)河、巴拿馬運(yùn)河、馬六甲海峽，運(yùn)營(yíng)方面的港口擁堵、集裝箱短缺，貿(mào)易方面的加征關(guān)稅、船舶制裁，都可能導(dǎo)致集運(yùn)效率下降、運(yùn)價(jià)大漲。船公司為了應(yīng)對(duì)不確定性，高價(jià)租船可能導(dǎo)致租金維持高位。
租船市場(chǎng)高景氣，導(dǎo)致大量?jī)?nèi)貿(mào)集裝箱船出租到國(guó)際市場(chǎng)，內(nèi)貿(mào)運(yùn)力緊缺、運(yùn)價(jià)上漲。2025H1，內(nèi)貿(mào)集運(yùn)運(yùn)價(jià)指數(shù)PDCI同比上漲11%，我們認(rèn)為下半年漲幅有望擴(kuò)大。6月是內(nèi)貿(mào)集運(yùn)最淡的季節(jié)，7月開始運(yùn)價(jià)有望環(huán)比上漲，直到12月達(dá)到全年季節(jié)性高峰?？紤]到內(nèi)貿(mào)集運(yùn)需求隨經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，而運(yùn)力滯留在外貿(mào)租船市場(chǎng)，2026年內(nèi)貿(mào)集運(yùn)運(yùn)價(jià)還有望上漲。
2023-24年中谷物流分紅比例88%、90%，原因是經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金大量流入、資本開支減少，2025Q1凈現(xiàn)金超過(guò)40億元，分紅能力強(qiáng)。分紅有助于提升股東回報(bào)，提升上市公司ROE。在證監(jiān)會(huì)倡導(dǎo)高分紅下，我們認(rèn)為中谷物流有望維持高分紅。如果2025年分紅比例維持90%，那么按照7月7日收盤價(jià)計(jì)算，股息率10%左右。
由于2024年內(nèi)貿(mào)集運(yùn)運(yùn)價(jià)回升不及預(yù)期，并影響2025年運(yùn)價(jià)，下調(diào)2025年的預(yù)測(cè)歸母凈利潤(rùn)至22億元（原預(yù)測(cè)25億元）；租船市場(chǎng)有望維持高景氣，上調(diào)2026年的預(yù)測(cè)歸母凈利潤(rùn)至24億元（原預(yù)測(cè)20億元），引入2027年的預(yù)測(cè)歸母凈利潤(rùn)為21億元。維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，政策風(fēng)險(xiǎn)，集裝箱物流行業(yè)的季節(jié)性風(fēng)險(xiǎn)，集裝箱物流運(yùn)輸安全風(fēng)險(xiǎn)，成本上漲風(fēng)險(xiǎn)，船舶、集裝箱租賃的風(fēng)險(xiǎn)，專業(yè)人才引進(jìn)和流失的風(fēng)險(xiǎn)，業(yè)務(wù)擴(kuò)張導(dǎo)致的經(jīng)營(yíng)管理風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管事件的風(fēng)險(xiǎn)，測(cè)算結(jié)果具有主觀性。
6月產(chǎn)銷同環(huán)比轉(zhuǎn)正，政策驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)需求回暖。整體來(lái)看，6月產(chǎn)銷數(shù)據(jù)同環(huán)比轉(zhuǎn)正進(jìn)入修復(fù)期；市場(chǎng)需求隨新能源補(bǔ)貼政策落地釋放，6月銷量同比增速較4、5月顯著提高，市場(chǎng)需求端逐步回暖，4、5月份由于新能源補(bǔ)貼政策未完全落地原因?qū)е碌男袠I(yè)淡季影響逐步消退。
出口中亞萬(wàn)臺(tái)車下線日，宇通出口中亞市場(chǎng)第10000臺(tái)車輛正式下線，至此中亞五國(guó)總銷量突破10000臺(tái)，其中新能源車型超1000臺(tái)，穩(wěn)居當(dāng)?shù)刈畲笮履茉纯蛙嚬?yīng)商。同期宇通斬獲哈薩克斯坦1000臺(tái)新訂單，將由當(dāng)?shù)谻KD工廠生產(chǎn)，進(jìn)一步深化本土化布局，彰顯“一帶一路”背景下中國(guó)客車品牌國(guó)際化與新能源技術(shù)的雙重實(shí)力。
妙可藍(lán)多是國(guó)內(nèi)奶酪行業(yè)市占率第一的企業(yè)。公司在前期經(jīng)歷了以兒童奶酪棒大單品為主導(dǎo)的C端業(yè)務(wù)爆發(fā)式增長(zhǎng)和調(diào)整的發(fā)展過(guò)程。2024年-2025Q1公司C端業(yè)務(wù)企穩(wěn)，整合蒙牛奶酪業(yè)務(wù)后B端業(yè)務(wù)實(shí)力增強(qiáng)，呈加速增長(zhǎng)趨勢(shì)。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們推薦公司的理由：
國(guó)內(nèi)奶酪行業(yè)面臨加速發(fā)展的契機(jī)：奶酪是一個(gè)長(zhǎng)生命周期產(chǎn)業(yè)。參照與我們飲食習(xí)慣相似的日本，日本奶酪市場(chǎng)穿越其超長(zhǎng)經(jīng)濟(jì)低迷期、在長(zhǎng)達(dá)60年的時(shí)間里持續(xù)成長(zhǎng)，年消費(fèi)量翻20倍至300萬(wàn)噸+。中國(guó)奶酪產(chǎn)業(yè)仍處于起步期，年進(jìn)口量（含原料干酪）僅約18萬(wàn)噸，未來(lái)成長(zhǎng)空間大。目前，國(guó)內(nèi)生鮮乳供應(yīng)過(guò)剩、奶價(jià)較低，我們認(rèn)為國(guó)產(chǎn)奶酪行業(yè)面臨加速發(fā)展的契機(jī)，包括：B端市場(chǎng)加速發(fā)展的契機(jī)，國(guó)產(chǎn)原制奶酪發(fā)展的契機(jī)，以及促消費(fèi)政策推動(dòng)奶酪市場(chǎng)加速發(fā)展的可能性。妙可藍(lán)多作為奶酪行業(yè)龍頭，將受益和引領(lǐng)國(guó)內(nèi)奶酪行業(yè)發(fā)展。
公司發(fā)生積極變化：2018-2021年兒童奶酪棒產(chǎn)品爆發(fā)式成長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)公司奶酪業(yè)務(wù)規(guī)?？焖贁U(kuò)張，成為國(guó)內(nèi)奶酪行業(yè)領(lǐng)頭羊。經(jīng)歷2022-2023年調(diào)整期之后，公司呈現(xiàn)積極變化，包括：①產(chǎn)品端創(chuàng)新加速。公司的即食產(chǎn)品線從兒童產(chǎn)品拓展至成人休閑零食，家庭餐桌和餐飲工業(yè)產(chǎn)品線也明顯豐富，公司整體進(jìn)入新品驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)的階段。②B端業(yè)務(wù)實(shí)力增強(qiáng)。一方面，公司原制奶酪業(yè)務(wù)有所突破，產(chǎn)業(yè)鏈本土化會(huì)為公司B端產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新提供更多的可能性；另一方面，公司收購(gòu)整合蒙牛奶酪業(yè)務(wù)之后，預(yù)計(jì)在B端業(yè)務(wù)方面在工藝技術(shù)、供應(yīng)鏈、產(chǎn)品豐富度、大客戶銷售等方面會(huì)有明顯的協(xié)同作用。③盈利能力提升。2024年以來(lái)公司整體凈利率水平有所提升，我們預(yù)計(jì)未來(lái)將保持提升趨勢(shì)，原因在于：成熟產(chǎn)品的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)減弱，公司C端業(yè)務(wù)進(jìn)入新品驅(qū)動(dòng)的發(fā)展階段；B端業(yè)務(wù)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，盈利能力有提升空間；加深融入蒙牛體系之后，公司內(nèi)部管理強(qiáng)化，外部也受益于低成本環(huán)境。
投資建議：我們看好國(guó)內(nèi)奶酪行業(yè)的長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間，當(dāng)前行業(yè)也面臨加速發(fā)展的契機(jī)；妙可藍(lán)多作為行業(yè)龍頭，一方面將引領(lǐng)和受益于行業(yè)發(fā)展；另一方面自身經(jīng)歷調(diào)整后進(jìn)入BC雙輪驅(qū)動(dòng)的發(fā)展新階段，我們判斷公司投資價(jià)值提升。預(yù)計(jì)2025-27年EPS0.46/0.69/0.96元，2025/7/3收盤價(jià)30.04元對(duì)應(yīng)P/E分別為66/44/31倍。首次覆蓋，考慮估值，給予“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。
工業(yè)富聯(lián)25H1業(yè)績(jī)預(yù)告點(diǎn)評(píng)：Q2歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)約50%，AI業(yè)務(wù)持續(xù)釋放業(yè)績(jī)
云計(jì)算業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)，Q2營(yíng)收同比增長(zhǎng)超50%。公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，產(chǎn)品量產(chǎn)加速爬坡，客戶對(duì)AI數(shù)據(jù)中心Hyper-scale AI機(jī)柜產(chǎn)品需求不斷增加。其中，AI服務(wù)器營(yíng)收同比增長(zhǎng)超60%，云服務(wù)商服務(wù)器營(yíng)收同比增長(zhǎng)超1.5倍。公司在大客戶的核心產(chǎn)品份額繼續(xù)保持領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，先進(jìn)AI算力的GPU模塊及GPU算力板等產(chǎn)品的出貨，在Q2實(shí)現(xiàn)顯著增長(zhǎng)。憑借在全球多地完善的產(chǎn)能布局以及較為顯著的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)，公司在主要客戶中的市場(chǎng)份額持續(xù)提升，客戶關(guān)系不斷深化。
通訊及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備錨定智能制造和AI融合發(fā)展機(jī)遇，推動(dòng)業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。精密機(jī)構(gòu)件業(yè)務(wù)方面，得益于大客戶高階及平價(jià)AI機(jī)種的熱銷，公司相關(guān)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。高速交換機(jī)方面，在AI需求持續(xù)提升的驅(qū)動(dòng)下，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)改善，Q2800G交換機(jī)的營(yíng)收達(dá)2024全年的3倍。
青島東方鐵塔股份有限公司是一家股份制大型企業(yè)，主營(yíng)鋼結(jié)構(gòu)產(chǎn)品業(yè)務(wù)，其前身青島東方鐵塔公司始建于1982年，1996年組建青島東方鐵塔集團(tuán)有限公司，2000年改制為青島東方鐵塔股份有限公司。2011年2月11日，公司在深圳證券交易所掛牌上市。2016年10月，公司完成重組，由單一的鋼結(jié)構(gòu)制造企業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)殇摻Y(jié)構(gòu)與鉀肥產(chǎn)業(yè)并行的雙主業(yè)上市公司。公司總部地處山東膠州市。公司在山東青島和江蘇蘇州擁有兩個(gè)大型鋼結(jié)構(gòu)生產(chǎn)基地，在北京、上海、廣州等地設(shè)有分支機(jī)構(gòu)，國(guó)內(nèi)主要省份也設(shè)有辦事處。僅青島的鋼結(jié)構(gòu)生產(chǎn)基地就占地九百多畝，廠房面積五十多萬(wàn)平米，總資產(chǎn)近80億元，年生產(chǎn)能力可達(dá)60萬(wàn)噸，已形成完善的研、產(chǎn)、銷經(jīng)營(yíng)體系
境外子公司老撾開元主要生產(chǎn)產(chǎn)品為氯化鉀，分為粉末結(jié)晶狀與顆粒狀，用于農(nóng)業(yè)直接施用，或者用作復(fù)合肥、復(fù)混肥生產(chǎn)原料。公司對(duì)老撾優(yōu)質(zhì)鉀鹽礦資源進(jìn)行開采并加工，主要生產(chǎn)氯化鉀產(chǎn)品，由銷售部負(fù)責(zé)各渠道的建設(shè)及營(yíng)銷，采用直銷結(jié)合經(jīng)銷模式（主要為經(jīng)銷商）的銷售模式。
公司的鋼結(jié)構(gòu)涉及電力、電網(wǎng)、新能源、廣播通信、石油化工、民用建筑、市政建設(shè)等多領(lǐng)域，能夠根據(jù)下游各行業(yè)景氣周期 即使調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，保證公司業(yè)績(jī)的穩(wěn)定及可持續(xù)發(fā)展。
氯化鉀業(yè)務(wù)占公司總毛利的83%。2024年，氯化鉀、角鋼塔、鋼結(jié)構(gòu)、鋼管塔的營(yíng)收占公司總收入分別約56.33%、19.97%、15.70%和6.76%。2024年，氯化鉀、角鋼塔、鋼結(jié)構(gòu)、鋼管塔的毛利占公司總毛利分別約83.12%、6.14%、5.85%和2.07%。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為10.77億元、11.63億元、13.34億元。參考可比公司估值，我們給予公司2025年26.5倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為人民幣11.93元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
公司發(fā)布2024年報(bào)與2025年一季報(bào)，2024年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.95億元，同比增長(zhǎng)48.27%，歸母凈利潤(rùn)4538.98萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)10.28%；2025Q1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.62億元，同比增長(zhǎng)40.15%，歸母凈利潤(rùn)862.31萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)8.81%?？紤]到產(chǎn)品結(jié)構(gòu)導(dǎo)致毛利率承壓，我們小幅下調(diào)2025-2026年并新增2027年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)0.61/0.80（原0.76/0.90）/1.01億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.54/0.72/0.91元/股，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的PE分別為35.1/26.6/21.1倍，看好公司護(hù)膚品ODM細(xì)分龍頭地位，檢測(cè)能力優(yōu)勢(shì)與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)潛力，維持“增持”評(píng)級(jí)。
2024年，由于客戶及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化，護(hù)膚品（除面膜）、面膜類、洗護(hù)類毛利率分別同比下滑6.6個(gè)百分點(diǎn)、17.08個(gè)百分點(diǎn)、7.1個(gè)百分點(diǎn)。營(yíng)收上，公司主要產(chǎn)品類護(hù)膚品（除面膜）營(yíng)收6.25億元，同比增長(zhǎng)49.56%；面膜類產(chǎn)品銷售收入同比增長(zhǎng)35.26%；洗護(hù)類產(chǎn)品銷售收入同比增長(zhǎng)6.88%；彩妝及其他類產(chǎn)品銷售收入同比增長(zhǎng)71.50%，由于產(chǎn)銷量增長(zhǎng)明顯，彩妝產(chǎn)線效率提升，毛利率提升至20.46%，同比提升17.78個(gè)百分點(diǎn)；檢測(cè)收入同比增長(zhǎng)57.79%，毛利率同比增加6.32個(gè)百分點(diǎn)。
2024年，公司新原料“二氫槲皮素”、“二氫楊梅素”成功通過(guò)國(guó)家藥品監(jiān)督管理局備案。2024年化妝品科技成果交流會(huì)上，公司充分展示了企業(yè)在化妝品領(lǐng)域的科技創(chuàng)新成果，其中包括微凝珠技術(shù)、超微脂技術(shù)、仿生理性脂質(zhì)促滲技術(shù)等多項(xiàng)科研技術(shù)與成果。業(yè)務(wù)拓展層面，公司推進(jìn)“大客戶、大單品”戰(zhàn)略，通過(guò)深度挖掘現(xiàn)有重點(diǎn)客戶的合作潛力，不斷提升服務(wù)質(zhì)量與產(chǎn)品附加值，擴(kuò)大在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的份額，2024年公司銷售費(fèi)用4704.92萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)21.12%。同時(shí)，海外市場(chǎng)也是重要發(fā)力點(diǎn)，2024年公司境外收入5262.86萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)361.52%，憑借公司在供應(yīng)鏈穩(wěn)定性、需求洞察以及產(chǎn)品開發(fā)方面突出能力，海外業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)持續(xù)高速增長(zhǎng)，成為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)重要引擎。
事件：近期公司發(fā)布新一代靈巧手ZWHAND，聚焦具身智能的各種應(yīng)用場(chǎng)景。其中，DM17采用直線電機(jī)直驅(qū)解決方案，主動(dòng)自由度為17，四指指尖壓力5-12N，通訊接口豐富；LM06采用連桿傳動(dòng)解決方案，主動(dòng)自由度為6，四指指尖壓力15-20N，整手握力200N。
全新靈巧手發(fā)布，產(chǎn)品實(shí)力彰顯：近期公司ZWHAND新一代具身智能靈巧手正式發(fā)布，其中包括DM系列（內(nèi)置17-20個(gè)微型電機(jī)）和LM系列（內(nèi)置6個(gè)微型電機(jī)）。相較于上一代產(chǎn)品，公司實(shí)現(xiàn)以下突破：①LM系列采用高度集成一體化設(shè)計(jì)，以DM17為例，其將17個(gè)微型電機(jī)、位置和力傳感器、控制模塊等全部集成于手中，對(duì)比業(yè)內(nèi)常規(guī)的6電機(jī)靈巧手，在靈活性、空間及能效上實(shí)現(xiàn)突破；②推出新型兩極、四極轉(zhuǎn)子無(wú)刷空心杯電機(jī)，效率、轉(zhuǎn)矩穩(wěn)定性得到提升，并且公司微特電機(jī)尺寸拓寬至4-22mm，覆蓋各種應(yīng)用場(chǎng)景；③LM系列搭載自研超小型高集成控制器，以一塊6層主板實(shí)現(xiàn)17個(gè)電機(jī)協(xié)同控制；④LM系列指尖、掌心集成曲面柔性電子皮膚，模擬人體皮膚感知壓力、溫度與濕度，靈敏度達(dá)0.02N/cm2，采樣頻率超100Hz，可助力靈巧手精準(zhǔn)操作。從演示效果看，DM17輕松實(shí)現(xiàn)抓握、彎曲和擺動(dòng)等精細(xì)化擬人動(dòng)作，而訓(xùn)練時(shí)長(zhǎng)從行業(yè)內(nèi)平均8個(gè)小時(shí)縮短至40分鐘，技術(shù)水平于國(guó)內(nèi)領(lǐng)先。從商業(yè)化角度看，公司產(chǎn)品設(shè)計(jì)壽命超過(guò)1萬(wàn)小時(shí)，可裝配至人形機(jī)器人手部，投入工業(yè)、化工、醫(yī)療等場(chǎng)景。
公司推動(dòng)具身靈巧手生態(tài)建設(shè)，未來(lái)將赴港發(fā)行：作為微型驅(qū)動(dòng)領(lǐng)域?qū)＜?，公司憑借從精密齒輪箱、微型電機(jī)到微型電控系統(tǒng)的全棧式解決能力，積極推進(jìn)具身靈巧手的生態(tài)共建。目前公司成功與銀河通用、星海圖、自變量、傅里葉等頭部機(jī)器人企業(yè)，以及途見科技、福萊新材等核心零組件供應(yīng)商達(dá)成簽約，未來(lái)將以靈巧手解決方案、核心零部件、聯(lián)合開發(fā)、ODM等5種模式進(jìn)行合作。此外，公司2025年6月正式向港交所主板遞交H股上市申請(qǐng)，募集資金將用于技術(shù)研發(fā)、擴(kuò)大產(chǎn)能等增強(qiáng)公司全球競(jìng)爭(zhēng)力方面。
盈利預(yù)測(cè)及投資建議：預(yù)計(jì)2025-2027年公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.7億元、3.5億元、4.2億元，yoy分別為+20%、+31%、+19%，EPS為1.1元、1.5元、1.8元，當(dāng)前A股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為89倍、69倍、58倍，作為國(guó)內(nèi)率先推出高自由度靈巧手的企業(yè)，公司的業(yè)務(wù)成長(zhǎng)潛力值得期待，對(duì)此給予公司“買進(jìn)”的投資建議。
風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、芯片進(jìn)口限制風(fēng)險(xiǎn)、靈巧手落地不及預(yù)期、XR銷售不及預(yù)期
受惠于AI云端產(chǎn)品拉貨動(dòng)能強(qiáng)勁，公司1H25凈利潤(rùn)增長(zhǎng)近4成，創(chuàng)歷史新高。長(zhǎng)期來(lái)看，公司在工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、5G、AI等領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)明顯。得益于海外AI投資的快速推進(jìn)，公司業(yè)績(jī)?cè)鏊儆型掷m(xù)提高。上調(diào)今明兩年盈利預(yù)估12%和13%、我們預(yù)計(jì)公司2024、2021年可實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)160億元和199億元，YOY為-14%和+24%，EPS為0.81元和1.00元；目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2020-21年P(guān)E分別為18倍和14倍，考慮到行業(yè)增長(zhǎng)迅速，公司股息率較高（當(dāng)前價(jià)格對(duì)應(yīng)2025年股息率3.1%），給予買入建議。
AI需求高速增長(zhǎng)，2Q25業(yè)績(jī)創(chuàng)新高：得益于AI需求的不斷增長(zhǎng)，2Q25公司云計(jì)算產(chǎn)品收入同比增長(zhǎng)超過(guò)50%，其中，AI服務(wù)器營(yíng)業(yè)收入較去年同期增長(zhǎng)超過(guò)60%；800G交換機(jī)的營(yíng)業(yè)收入達(dá)2024全年的3倍。帶動(dòng)公司1H25實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)120-122億元，同比增長(zhǎng)37%-39%，實(shí)現(xiàn)扣非后凈利潤(rùn)116億元-118億元，同比增36%-38%。其中，2Q25實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)67.3-69.3億元，同比增48%-52%；扣非后凈利潤(rùn)66.9億元-68.9億元，同比增57%-62%。公司業(yè)績(jī)超出預(yù)估。
全球AI基建高速增長(zhǎng)：除AI投資高速增長(zhǎng)的北美及中國(guó)外，歐洲、日本也加速AI算力布局。英偉達(dá)計(jì)劃在接下來(lái)的兩年內(nèi)，在歐盟境內(nèi)建立超過(guò)20座AI超級(jí)工廠，覆蓋德國(guó)、法國(guó)、英國(guó)等七個(gè)國(guó)家，總投資將超過(guò)300億歐元。AI服務(wù)器、光模塊需求將持續(xù)爆發(fā)。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：公司在全球服務(wù)器市場(chǎng)長(zhǎng)期保持市占率領(lǐng)先，預(yù)計(jì)隨著GB300量產(chǎn)爬坡，公司云計(jì)算產(chǎn)品業(yè)務(wù)將逐季成長(zhǎng)。預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為297億元、356億元和411億元，YOY分別增長(zhǎng)28%、20%和15%，EPS分別為1.5元、1.8元和2.07元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2025-27年P(guān)E分別為16倍、13倍和12倍，考慮到行業(yè)增長(zhǎng)迅速，公司股息率較高（當(dāng)前價(jià)格對(duì)應(yīng)2025年股息率3.1%），給予買進(jìn)評(píng)級(jí)。
公司事件點(diǎn)評(píng)報(bào)告：AI數(shù)智能源業(yè)務(wù)已于Q2實(shí)現(xiàn)盈利，華為稀缺合作打開增長(zhǎng)空間
公司推出搭載“維修大模型”和AI Agents的新一代綜合診斷終端Ultra S2及ADAS標(biāo)定系統(tǒng)，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力與盈利能力顯著提升，銷售實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升；TPMS產(chǎn)品受益于廣闊汽車后市場(chǎng)替換需求，保持持續(xù)高速增長(zhǎng)。AI助力數(shù)字維修業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，提升市場(chǎng)影響力與盈利能力。
同時(shí)，公司深化數(shù)智能源布局，發(fā)布“數(shù)智能源充電大模型”及充電運(yùn)營(yíng)、運(yùn)維、能源管理等系列AI Agents的應(yīng)用，2025年上半年公司憑借產(chǎn)品、技術(shù)、品牌、市場(chǎng)、服務(wù)及全球供應(yīng)鏈等方面的系統(tǒng)性優(yōu)勢(shì)，公司在歐美等全球主要市場(chǎng)取得能源、交通、停車場(chǎng)運(yùn)營(yíng)、酒店公寓等多個(gè)行業(yè)頂級(jí)客戶大訂單的重要突破，競(jìng)爭(zhēng)力躍升全球頭部，為中長(zhǎng)期增長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)，公司AI數(shù)智能源業(yè)務(wù)已于第二季度實(shí)現(xiàn)盈利。
公司自2025Q1起將軟件升級(jí)服務(wù)及其他AI與軟件相關(guān)收入合并列示，更好反應(yīng)智能終端為入口，AI軟件持續(xù)收費(fèi)的業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)。目前AI及軟件業(yè)務(wù)以數(shù)字維修的軟件升級(jí)服務(wù)占比為主，同時(shí)充電云業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，其智能運(yùn)營(yíng)、運(yùn)維及支付平臺(tái)2025Q1訂單增長(zhǎng)80%。充電云在海外市場(chǎng)的收費(fèi)模式基于云平臺(tái)所管理的充電槍口數(shù)量，每年收取軟件服務(wù)費(fèi)。隨智能診斷終端和智能充電終端銷售增長(zhǎng)，AI軟件服務(wù)費(fèi)收入有望加速增長(zhǎng)。
與華為聯(lián)合研發(fā)“空地一體集群智慧解決方案”，此次稀缺合作極大打開公司未來(lái)增長(zhǎng)空間，公司成為華為具身體系能力型伙伴。公司與科技巨頭生態(tài)伙伴華為全面深入合作，接入DeepSeek大模型，研發(fā)垂域大模型與智能體Agent框架，推出“空地一體集群智慧解決方案”，方案整合Avant系列PaaS平臺(tái)、三大垂直領(lǐng)域模型及具身智能硬件矩陣，涵蓋飛行智能體、地面機(jī)器人及反無(wú)人系統(tǒng)等核心組件。同時(shí)通過(guò)Agent智能體和垂域大模型等技術(shù)賦能汽車診斷與數(shù)字能源業(yè)務(wù)線，加速業(yè)務(wù)發(fā)展。公司積極實(shí)踐“共建、共營(yíng)、共銷”，構(gòu)建巡檢領(lǐng)域的“智能體+平臺(tái)+垂域模型”空地一體集群智慧解決方案。
公司全面推進(jìn)AI驅(qū)動(dòng)經(jīng)營(yíng)管理的數(shù)智化變革，覆蓋研發(fā)、營(yíng)銷、供應(yīng)鏈等核心業(yè)務(wù)場(chǎng)景，推動(dòng)管理創(chuàng)新與組織能力建設(shè)，運(yùn)營(yíng)效率持續(xù)優(yōu)化，持續(xù)推動(dòng)降本增效，優(yōu)化收入結(jié)構(gòu)，盈利能力持續(xù)提升。
預(yù)測(cè)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為8.64、10.39、12.50億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為25.1、20.9、17.3倍，考慮到公司與華為深入合作，AI數(shù)字維修、數(shù)智能源業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，首次覆蓋公司，給予“買入”投資評(píng)級(jí)。
下游需求波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；公司新業(yè)務(wù)擴(kuò)張不及預(yù)期；與華為合作進(jìn)展不及預(yù)期；境外經(jīng)營(yíng)等風(fēng)險(xiǎn)。
6月29日，《人民日?qǐng)?bào)》頭版刊發(fā)評(píng)論文章《在破除“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)中實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展》，點(diǎn)名光伏、新能源汽車、儲(chǔ)能存在價(jià)格戰(zhàn)情況。7月1日，中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)第六次會(huì)議明確要求，治理企業(yè)低價(jià)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)，推動(dòng)落后產(chǎn)能退出，成為國(guó)家層面反內(nèi)卷政策新信號(hào)；同日，《求是》雜志刊文《深刻認(rèn)識(shí)和綜合整治“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)》。7月3日，工信部召開第十五次制造業(yè)企業(yè)座談會(huì)，14家光伏企業(yè)及行業(yè)協(xié)會(huì)交流發(fā)言，會(huì)上明確提出治理光伏行業(yè)低價(jià)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)。與此同時(shí)，光伏行業(yè)協(xié)會(huì)也發(fā)起反內(nèi)卷號(hào)召。
以上信號(hào)近期密集釋放，表明反內(nèi)卷大背景下，國(guó)家層面正在醞釀強(qiáng)力措施，對(duì)光伏行業(yè)低價(jià)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題進(jìn)行徹底治理，更多政策端利好可期。
近期光伏上游核心環(huán)節(jié)已在開展減產(chǎn)工作：國(guó)內(nèi)十大頭部光伏玻璃廠企業(yè)已達(dá)成協(xié)議減產(chǎn)30%，預(yù)計(jì)7月玻璃供應(yīng)量將減少至45GW左右；硅業(yè)分會(huì)透露，多晶硅環(huán)節(jié)正嘗試由產(chǎn)能占比70%以上的龍頭企業(yè)組建聯(lián)合體，以承債方式收購(gòu)其他100萬(wàn)噸產(chǎn)能。我們認(rèn)為，未來(lái)隨著政策逐步落實(shí)，強(qiáng)有力政策值得期待，包括不限于限價(jià)銷售、關(guān)停部分產(chǎn)能，嚴(yán)控企業(yè)生產(chǎn)配額等，或?qū)⒂懈喹h(huán)節(jié)參與減產(chǎn)。
目前硅料企業(yè)統(tǒng)一上調(diào)報(bào)價(jià)，7月7日價(jià)格顯示，頭部多晶硅廠對(duì)部分訂單致密/復(fù)投料報(bào)價(jià)從上周末的35~36元/千克上調(diào)至37元/千克，原因主要是近期“反內(nèi)卷”政策導(dǎo)向及行業(yè)自律。預(yù)計(jì)隨著各廠商對(duì)政策的響應(yīng)，疊加排產(chǎn)降低自發(fā)挺價(jià)，硅料價(jià)格有望進(jìn)一步上行。
公司是全球光伏一體化龍頭企業(yè)，形成了自上游工業(yè)硅至終端光伏電站的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，截至2024年年底，擁有工業(yè)硅產(chǎn)能30萬(wàn)噸、多晶硅產(chǎn)能超90萬(wàn)噸、電池產(chǎn)能超150GW（TNC）、組件產(chǎn)能超90GW。其中，公司高純晶硅產(chǎn)量連續(xù)多年位居全球第一，2024年實(shí)現(xiàn)高純晶硅銷量46.76萬(wàn)噸，全年產(chǎn)銷量約占全國(guó)30%，市場(chǎng)份額穩(wěn)固。同時(shí)，硅料的綜合電耗、硅耗最新已分別降至46度、1.04Kg以內(nèi)，持續(xù)保持行業(yè)領(lǐng)先水平，并隨工藝升級(jí)、經(jīng)營(yíng)質(zhì)效提升持續(xù)降低。展望后續(xù)，作為硅料龍頭企業(yè)，在光伏“反內(nèi)卷”減產(chǎn)背景下，公司有望在維持出貨體量領(lǐng)先地位的同時(shí)，直接受益于產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格和利潤(rùn)修復(fù)。
預(yù)測(cè)公司2025-2027年收入分別為995.46、1236.46、1373.46億元，EPS分別為-0.51、0.71、1.23元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為-35.6、25.6、14.8倍，公司作為硅料龍頭企業(yè)，有望受益于光伏“反內(nèi)卷”帶來(lái)的產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)利修復(fù)，首次覆蓋，給予“買入”投資評(píng)級(jí)。
政策落地不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、光伏需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、原材料價(jià)格大幅上漲風(fēng)險(xiǎn)、競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)、大盤系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
老牌工業(yè)自動(dòng)化企業(yè)，深耕行業(yè)30年。公司創(chuàng)建于1995年，以算法和軟件為核心，基于對(duì)控制技術(shù)的理解和掌握，形成了電梯控制產(chǎn)品及系統(tǒng)業(yè)務(wù)、機(jī)器人產(chǎn)品及系統(tǒng)業(yè)務(wù)、控制與驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品及系統(tǒng)業(yè)務(wù)等三大業(yè)務(wù)板塊，是國(guó)內(nèi)工業(yè)自動(dòng)化領(lǐng)域產(chǎn)品種類齊全、市場(chǎng)地位突出的領(lǐng)先企業(yè)。2024年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入33.57億元，同比下降0.89%，分業(yè)務(wù)看：1）電梯控制產(chǎn)品及系統(tǒng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入6.57億元，同比增長(zhǎng)2.07%；2）機(jī)器人產(chǎn)品及系統(tǒng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入8.02億元，同比下降15.33%；3）控制與驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品及系統(tǒng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入15.93億元，同比增長(zhǎng)9.60%；4）其他產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入3.07億元，同比下降10.96%。MK體育
機(jī)器人業(yè)務(wù)多點(diǎn)開花，實(shí)力強(qiáng)勁。公司機(jī)器人業(yè)務(wù)主要分為：1）機(jī)器人控制器，公司2024年已完成四代柜的全面切換，采用了集成化的設(shè)計(jì)思路，體積更小、性能更強(qiáng)、成本更低、機(jī)器人可運(yùn)動(dòng)范圍更大。2）關(guān)節(jié)型機(jī)器人本體，公司聚焦細(xì)分行業(yè)，其中焊接方向進(jìn)展較大，除完成焊接機(jī)器人本體的剛性、精度、速度等性能優(yōu)化外，在鋼構(gòu)、汽車零部件行業(yè)推出“雙機(jī)協(xié)同”功能，鞏固新時(shí)達(dá)機(jī)器人焊接技術(shù)的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。3）SCARA機(jī)器人，眾為興第一代SCARA機(jī)器人于2008年就已推向市場(chǎng)，是最早產(chǎn)業(yè)化的國(guó)產(chǎn)機(jī)器人廠家之一，目前銷量排名在SCARA領(lǐng)域位列全球第四、國(guó)產(chǎn)第二。4）半導(dǎo)體機(jī)器人，經(jīng)過(guò)三年研發(fā)投入，公司推出國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的半導(dǎo)體晶圓傳輸機(jī)器人產(chǎn)品矩陣，覆蓋半導(dǎo)體前道和后道工藝制程應(yīng)用，實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)設(shè)備替代，已批量應(yīng)用于生產(chǎn)模擬芯片、功率芯片、傳感器芯片、LED芯片等前道晶圓廠。5）具身智能機(jī)器人與人形機(jī)器人，公司對(duì)具身智能機(jī)器人與人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)進(jìn)行了深度的研究，并與相關(guān)人形機(jī)器人公司進(jìn)行小腦與驅(qū)動(dòng)層面的洽談與技術(shù)交流，雖內(nèi)尚未形成確認(rèn)收入的訂單，但明確了未來(lái)的發(fā)展方向：基于對(duì)“腦”和驅(qū)動(dòng)的理解，擬于2025年推出具身智能/人形機(jī)器人。6）機(jī)器人系統(tǒng)集成，目前涵蓋三個(gè)下游：汽車＆零部件產(chǎn)線業(yè)務(wù)、工程機(jī)械業(yè)務(wù)、航空工裝業(yè)務(wù)。
海爾成公司實(shí)控人，助力公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)和競(jìng)爭(zhēng)力再上臺(tái)階。6月25日，公司公告原實(shí)控人紀(jì)德法、劉麗萍、紀(jì)翌與海爾卡奧斯工業(yè)智能簽署協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份完成過(guò)戶，海爾卡奧斯工業(yè)智能獲得公司6630.61萬(wàn)股，轉(zhuǎn)讓資金13億元，取得公司10%的股權(quán)及29.24%的表決權(quán)，成為控股股東，海爾集團(tuán)成為實(shí)控人。此外，海爾卡奧斯工業(yè)智能后續(xù)耗資12.19億元定增1.53億股。前后合計(jì)耗資共25.19億元，獲得公司26.83%股份，總表決權(quán)達(dá)42.47%。海爾入股后，有望優(yōu)化公司供應(yīng)鏈、管控成本、打開海外銷售渠道等，公司本身技術(shù)實(shí)力強(qiáng)勁，各項(xiàng)業(yè)務(wù)和競(jìng)爭(zhēng)力有望借力海爾再上臺(tái)階。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)2025年-2027年公司營(yíng)業(yè)收入分別為35.13億元、37.17億元和40.12億元，歸母凈利潤(rùn)分別為0.01億元、0.69億元和2.12億元，公司為老牌工業(yè)自動(dòng)化企業(yè)，海爾入主，有望重新煥發(fā)生機(jī)，看好后續(xù)利潤(rùn)改善，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
云計(jì)算業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)，AI服務(wù)器營(yíng)收高增。公司第二季度云計(jì)算業(yè)務(wù)整體板塊營(yíng)收同比增長(zhǎng)超50%。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，產(chǎn)品量產(chǎn)加速爬坡，客戶對(duì)AI數(shù)據(jù)中心Hyper-scale AI機(jī)柜產(chǎn)品需求不斷增加。其中，AI服務(wù)器營(yíng)收同比增長(zhǎng)超60%，云服務(wù)商服務(wù)器營(yíng)收同比增長(zhǎng)超1.5倍。公司在大客戶的核心產(chǎn)品份額繼續(xù)保持領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，先進(jìn)AI算力的GPU模塊及GPU算力板等產(chǎn)品出貨在第二季度顯著增長(zhǎng)。憑借在全球多地完善的產(chǎn)能布局以及較為顯著的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)，公司在主要客戶中的市場(chǎng)份額持續(xù)提升，客戶關(guān)系不斷深化。
網(wǎng)通設(shè)備業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，800G高速交換機(jī)營(yíng)收數(shù)倍提升。通訊及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備業(yè)務(wù)方面，公司錨定智能制造與AI融合的發(fā)展機(jī)遇，依托前沿技術(shù)研發(fā)實(shí)力，持續(xù)加碼核心產(chǎn)品的技術(shù)研發(fā)投入，推動(dòng)該業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。精密機(jī)構(gòu)件業(yè)務(wù)方面，得益于大客戶高階及平價(jià)AI機(jī)種的熱銷，公司相關(guān)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。高速交換機(jī)方面，在AI需求持續(xù)提升的驅(qū)動(dòng)下，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)改善，第二季度800G交換機(jī)營(yíng)收達(dá)2024年全年的3倍。
GB300服務(wù)器全球首批部署，AI基建仍具有廣闊空間。當(dāng)?shù)貢r(shí)間7月3日，云服務(wù)商CoreWeave宣布，已收到市場(chǎng)上首個(gè)基于英偉達(dá)最新高端芯片的AI服務(wù)器系統(tǒng)GB300NVL72，代表了AI推理工作負(fù)載性能的顯著飛躍；與上一代Hopper架構(gòu)相比，用戶響應(yīng)速度提升至高達(dá)10倍，每瓦吞吐量提升至5倍。6月25日，黃仁勛表示，英偉達(dá)正邁入“十年AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)周期”的開端，AI和機(jī)器人技術(shù)是最大的兩個(gè)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，將帶來(lái)萬(wàn)億美元級(jí)市場(chǎng)。
海爾智家：作為家電領(lǐng)域綜合龍頭，海爾的行業(yè)地位不言而喻，我們看好其“加速變革提效”與“全球化精耕細(xì)作”兩條成長(zhǎng)主線。本篇報(bào)告，我們將聚焦海爾全球業(yè)務(wù)布局，深入挖掘公司在海外市場(chǎng)擴(kuò)張、品牌協(xié)同、營(yíng)銷與供應(yīng)鏈本土化建設(shè)中的核心優(yōu)勢(shì)。
行業(yè)分析：外部環(huán)境風(fēng)起云涌，新興市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性機(jī)遇浮現(xiàn)。1）關(guān)稅：2025H1關(guān)稅不確定性風(fēng)險(xiǎn)受到市場(chǎng)關(guān)注。我們認(rèn)為，中長(zhǎng)期而言，美國(guó)收入占比較小、主要品類稅率更低的公司受到影響有限，對(duì)于美國(guó)市場(chǎng)收入占比較高的企業(yè)，若公司提前布局美國(guó)本土產(chǎn)能，或海外多地布產(chǎn)以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，亦具備相對(duì)較強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。2）行業(yè)：全球家電市場(chǎng)規(guī)模保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，但區(qū)域分化明顯，北美與歐洲需求增量有限，新興市場(chǎng)（如南亞、東南亞）成為主動(dòng)力。
公司分析：研產(chǎn)銷“三位一體”，南亞市場(chǎng)展現(xiàn)高潛力。1）三位一體：與一般企業(yè)“中國(guó)制造+海外分銷”模式不同，海爾采用本土化研產(chǎn)銷模式拓展全球市場(chǎng)。研發(fā)方面，搭建全球共創(chuàng)的數(shù)字研發(fā)平臺(tái)實(shí)現(xiàn)賦能，建設(shè)10+N創(chuàng)新生態(tài)體系。生產(chǎn)方面，至2024年在全球擁有1.6億臺(tái)+產(chǎn)能，35個(gè)工業(yè)園區(qū)、163個(gè)制造中心（其中海外擁有61個(gè)），形成東西半球自循環(huán)+國(guó)內(nèi)國(guó)外共享循環(huán)的良性體系。銷售方面，擁有126個(gè)營(yíng)銷中心和23萬(wàn)+銷售網(wǎng)點(diǎn)，多品牌矩陣運(yùn)營(yíng)覆蓋主流渠道與專業(yè)市場(chǎng)，在多個(gè)主要國(guó)家進(jìn)入第一梯隊(duì)。2）南亞市場(chǎng)：成為結(jié)構(gòu)性高潛力市場(chǎng)，2024年收入115.25億元（+21.05%）。印度市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)優(yōu)秀增長(zhǎng)，2024年收入同比增幅超30%，本土化運(yùn)營(yíng)取得成效，或可窺見公司新興市場(chǎng)成長(zhǎng)路徑。
投資建議：海爾智家作為家電出海先行者，深耕高潛力海外市場(chǎng)，研產(chǎn)銷“三位一體”全球化優(yōu)勢(shì)突出，具備較強(qiáng)的外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境波動(dòng)應(yīng)對(duì)能力。我們預(yù)計(jì)，2025-2027年公司歸母凈利潤(rùn)分別為213.07/238.23/262.82億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為2.27/2.54/2.80元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為11.38/10.18/9.23倍。維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：海外業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩導(dǎo)致市場(chǎng)需求下降的風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致的價(jià)格戰(zhàn)風(fēng)險(xiǎn)、原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等
錦綸切片原料到終端產(chǎn)品全覆蓋。公司主要產(chǎn)品為錦綸6切片、錦綸6民用絲以及紡織印染布。其中錦綸6切片除部分供給內(nèi)部使用外，通過(guò)自產(chǎn)自銷的經(jīng)營(yíng)模式主要針對(duì)下游市場(chǎng)的民用紡絲、工業(yè)用絲、工程塑料以及薄膜等行業(yè)的應(yīng)用供給。公司生產(chǎn)的錦綸6切片涵蓋民用紡絲級(jí)切片、工業(yè)用紡絲級(jí)切片和工程塑料級(jí)切片三大類。錦綸絲產(chǎn)品型號(hào)眾多，可用作織帶、花邊、制紗和各種噴氣、噴水織機(jī)作經(jīng)、緯紗及經(jīng)編機(jī)、緯編機(jī)、梭織機(jī)用紗等多個(gè)領(lǐng)域。公司生產(chǎn)的紡織印染布通過(guò)參加上海、巴黎、紐約等多地舉辦的展會(huì)，將公司的高檔面料推廣到各大知名品牌中。公司客戶分布下游不同行業(yè)，如注塑、汽車、電子、地毯、超纖、織帶、花邊、無(wú)縫內(nèi)衣、經(jīng)緯編、機(jī)織、針織、包覆紗、織襪等，豐富的客源資源為公司的發(fā)展提供了強(qiáng)而有力的保證。
引進(jìn)行業(yè)龍頭成為控股股東，管理戰(zhàn)略雙提升。2024年1月，公司向力恒投資發(fā)行158441886股A股普通股股份并上市，引入間接控股股東——行業(yè)龍頭恒申集團(tuán)，并于2024年6月完成董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)換屆選舉和高管團(tuán)隊(duì)聘任，以及變更公司名稱及證券簡(jiǎn)稱。間接控股股東在公司原有優(yōu)秀管理團(tuán)隊(duì)的基礎(chǔ)上，為公司引入行業(yè)龍頭的先進(jìn)管理理念及產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)，優(yōu)化公司戰(zhàn)略規(guī)劃，增強(qiáng)公司資金實(shí)力，聚焦主業(yè)，提升綜合競(jìng)爭(zhēng)力。
以品牌戰(zhàn)略帶動(dòng)研發(fā)，完成多項(xiàng)產(chǎn)品開發(fā)。1）溫致變色和高熵彈性纖維新材料項(xiàng)目均通過(guò)博士后項(xiàng)目中期考核。公司持續(xù)優(yōu)化多功能聚酰胺纖維產(chǎn)品，防霉/抗菌功能纖維成功應(yīng)用于江門市中小學(xué)校服面料。復(fù)合纖維，包括尼拉和皮芯等纖維品種開發(fā)，經(jīng)前期研發(fā)和推廣，核心品種質(zhì)量逐步提升，并獲客戶試用后認(rèn)可，為公司新品后續(xù)產(chǎn)業(yè)化提供基礎(chǔ)。2）紡織印染布方面，公司堅(jiān)持新品種以品牌客戶開發(fā)為主，重心放在GRS面料和泳衣提花面料開發(fā)。公司注重產(chǎn)品可持續(xù)發(fā)展，針織面料連續(xù)19年通過(guò)OEKO-TEX環(huán)保認(rèn)證，連續(xù)7年通過(guò)GRS全球回收認(rèn)證，連續(xù)6年完成HIGG社會(huì)責(zé)任和環(huán)境的自評(píng)審核，提升產(chǎn)品的可信賴度。
實(shí)控人承諾將涉及同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)注入上市公司。公司2023年度向特定對(duì)象發(fā)行股票完成后，陳建龍成為上市公司實(shí)際控制人，其所控制的前述8家企業(yè)從事錦綸6切片和紡絲的生產(chǎn)、銷售，與上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)（切片、紡絲）存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的情形。針對(duì)該等同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)事項(xiàng)，陳建龍已承諾自力恒投資取得上市公司控制權(quán)之日（2024年1月29日）起60個(gè)月內(nèi)將涉及同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)注入上市公司，或采取其他方式妥善解決與公司之間的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。上述承諾目前尚在履行有效期內(nèi)，公司承諾履行完畢的具體時(shí)間以及相關(guān)資產(chǎn)納入上市公司并表體系的具體時(shí)間存在不確定性。
打造國(guó)際化高端針織面料產(chǎn)業(yè)基地。2024年8月，公司在廣東省江門市新會(huì)區(qū)投資建設(shè)“高性能聚酰胺差異化纖維智能制造項(xiàng)目”，投資金額不超過(guò)29億元，目標(biāo)打造10萬(wàn)噸差別化錦綸長(zhǎng)絲生產(chǎn)線月與有關(guān)銀行簽訂貸款合同，完成項(xiàng)目配套資金融資。項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)中，項(xiàng)目建成投產(chǎn)后，公司可實(shí)現(xiàn)從原有設(shè)備到世界先進(jìn)設(shè)備的產(chǎn)能置換，規(guī)劃產(chǎn)業(yè)鏈完整，定位為高檔差別化化纖產(chǎn)品，具有良好的市場(chǎng)前景，可實(shí)現(xiàn)從傳統(tǒng)紡織大宗商品向高端、特種紗線市場(chǎng)定位轉(zhuǎn)變。此項(xiàng)目有利于公司進(jìn)一步擴(kuò)大高端市場(chǎng)份額，提升綜合競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。
風(fēng)險(xiǎn)提示。原材料價(jià)格大幅波動(dòng)、機(jī)器設(shè)備成新率較低的風(fēng)險(xiǎn)、環(huán)保及安全風(fēng)險(xiǎn)。
圍繞平臺(tái)芯片，全檔位覆蓋安卓平板市場(chǎng)。安卓生態(tài)的持續(xù)演進(jìn)牽引了智能終端的發(fā)展，隨著AI技術(shù)的成熟，也在推動(dòng)智能終端向“+AI”方向不斷進(jìn)步和創(chuàng)新。公司相繼推出了三款面向泛平板應(yīng)用的全新智能處理器：A733、A537和A333，分別定位高端、中端與入門級(jí)，精準(zhǔn)覆蓋了各檔位安卓平板產(chǎn)品的多樣化需求，可應(yīng)用于：平板電腦、教育產(chǎn)品、閨蜜機(jī)、商顯設(shè)備、電子書、收銀機(jī)等泛平板產(chǎn)品，為不同場(chǎng)景的使用需求提供恰到好處的性能支撐。同時(shí)公司自主研發(fā)的人臉解鎖、美顏相機(jī)、人像虛化、手勢(shì)拍照、笑臉抓拍等“+AI”算法被大規(guī)模應(yīng)用，并獲得海內(nèi)外眾多終端平板品牌的認(rèn)可和青睞，奠定了公司“+AI”商業(yè)落地的基礎(chǔ)。
V821方案的AI眼鏡已完成客戶首發(fā)，并正式開始銷售。公司的V821芯片同時(shí)滿足AI眼鏡低功耗和微型化設(shè)計(jì)的需求，支持大小核協(xié)同工作，可實(shí)現(xiàn)毫秒級(jí)冷啟動(dòng)，最快300毫秒即可完成拍照，600毫秒便能開啟錄制。在拍攝規(guī)格方面，V821可在64MB內(nèi)存條件下，接入500萬(wàn)至800萬(wàn)像素的圖像傳感器，支持1080P至2K分辨率的視頻錄制，尤其在這一典型視頻拍攝參數(shù)下，芯片功耗低至283-295mW，兼顧性能與節(jié)能。目前，基于公司V821「慧眼」解決方案的AI眼鏡已完成客戶首發(fā)，并正式開始銷售。
技術(shù)迭代和研發(fā)投入不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)周期性波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
榮泰是按摩椅龍頭：公司亮點(diǎn)是家庭智能健康與理療機(jī)器人開發(fā)先鋒。未來(lái)中國(guó)人口老齡化，需要發(fā)展智能健康與理療機(jī)器人滿足銀發(fā)經(jīng)濟(jì)需求，緩解未來(lái)?yè)狃B(yǎng)比過(guò)高的社會(huì)問(wèn)題。當(dāng)前部分老人退休待遇優(yōu)握，有較高購(gòu)買力，供給革新將激發(fā)需求。公司整合AI+具身智能技術(shù)，引入AIGC改造按摩椅，用具身智能技術(shù)開發(fā)理療機(jī)器人：2025年公司同傲意科技、智元新創(chuàng)達(dá)成戰(zhàn)略合作，共同開發(fā)智能健康領(lǐng)域。此外，公司還進(jìn)入智能駕艙的舒適系統(tǒng)市場(chǎng)。
按摩椅市場(chǎng)回顧：1）按摩椅還未能滿足消費(fèi)者所有期待。制約按摩椅滲透率提升因素包括按摩體驗(yàn)、產(chǎn)品占地面積大、價(jià)格、消費(fèi)理念。2）過(guò)去10年的按摩椅發(fā)展過(guò)程中，按摩椅按摩機(jī)芯經(jīng)歷了從2D、3D、4D的技術(shù)升級(jí)，產(chǎn)品升級(jí)帶動(dòng)過(guò)一段時(shí)間的消費(fèi)升級(jí)：也經(jīng)歷過(guò)共享按摩椅商業(yè)模式大規(guī)模教育消費(fèi)者的周期。疫情開始，2020-2021年市場(chǎng)需求出現(xiàn)過(guò)階段性爆發(fā)，且線上性價(jià)比產(chǎn)品占比快速提升。2022年按摩椅市場(chǎng)開始下滑，作為價(jià)格偏高的可選品受購(gòu)買力影響；此外，線上低價(jià)劣質(zhì)按摩椅消費(fèi)者體驗(yàn)差，導(dǎo)致消費(fèi)口碑不佳。對(duì)應(yīng)的，公司2021年?duì)I業(yè)收入20億元，創(chuàng)下歷史高峰。2024年公司營(yíng)業(yè)收入16億元，主要是按摩椅，其中內(nèi)銷占41%，海外占59%。
AI+具身智能技術(shù)滲透按摩椅，公司率先推出理療機(jī)器人：1）智能語(yǔ)音控制是創(chuàng)新的重要方向，初期的體驗(yàn)類似過(guò)去的智能音箱，交互體驗(yàn)不足。2024年8月，公司與上海交通大學(xué)就“共建智慧健康與人因設(shè)計(jì)AI大模型”；2025年3月，公司攜手上海交通大學(xué)與阿里云聯(lián)合啟動(dòng)“DeepHealth”智慧健康A(chǔ)I大模型。搭載“DeepHealth”大模型的RT8900AI（2025款）按摩椅充分展示了產(chǎn)品卓越的智能交互能力。2）2025年公司推出第一代單機(jī)械手臂理療機(jī)器人，未來(lái)將發(fā)展雙機(jī)械手臂產(chǎn)品。產(chǎn)品的開發(fā)受益于AI+具身智能技術(shù)快速發(fā)展以及開發(fā)成本大幅下降。該產(chǎn)品占地面積小，擬人手的按摩方式相比按摩椅可以適應(yīng)更多的場(chǎng)景。我們預(yù)計(jì)，按摩椅和理療機(jī)器人各具特色、互為補(bǔ)充，將共同推動(dòng)家庭智能健康設(shè)備滲透率提升。
擁抱未來(lái)，加快探索智能健康領(lǐng)域：1）2024年公司與佛吉亞合作開發(fā)智能駕艙舒適系統(tǒng)，汽車按摩椅機(jī)芯已經(jīng)進(jìn)入車型適配階段，預(yù)計(jì)六月份完成車規(guī)生產(chǎn)線月，榮泰與神經(jīng)科技領(lǐng)域創(chuàng)新先鋒傲意科技共建“腦機(jī)交互聯(lián)合實(shí)驗(yàn)室”，共同推進(jìn)腦機(jī)融合技術(shù)和仿生機(jī)械手在智能健康領(lǐng)域的應(yīng)用。未來(lái)按摩椅將集成機(jī)器人機(jī)械臂與靈巧手技術(shù)，MK體育突破傳統(tǒng)按摩椅的限制，實(shí)現(xiàn)人體全身穴位的精準(zhǔn)觸達(dá)。3）2025年5月，榮泰與智元新創(chuàng)達(dá)成合作，合作聚焦人工智能與健康電器的深度融合，涵蓋智能導(dǎo)購(gòu)、康養(yǎng)陪護(hù)、按摩機(jī)器人等多個(gè)創(chuàng)新應(yīng)用場(chǎng)景。
投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)為2.0/2.4/2.9億元，2024-2027CAGR14.2%；EPS分別為1.12/1.33/1.61元。當(dāng)前可比公司2025年平均PE為63倍，公司股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為24倍，相對(duì)較低。首次覆蓋，給予公司“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；美國(guó)關(guān)稅政策不確定性的風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的風(fēng)險(xiǎn)。
Q2訂單量、加工量雙增，重視鋼結(jié)構(gòu)龍頭在相對(duì)底部的投資機(jī)遇2025H1公司累計(jì)新簽訂單143.8億，同比增長(zhǎng)0.17%，25Q2單季新簽訂單73.28億，同比-0.85%。2025年1-6月份鋼結(jié)構(gòu)產(chǎn)量為236.25萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)12.19%，Q2單季度產(chǎn)量為131.34萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)10.56%，按照1200元/噸加工費(fèi)測(cè)算，25Q2新簽訂單所對(duì)應(yīng)的加工量為165.3萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)12.1%。
21Q2/22Q2/23Q2/24Q2/25Q2單季度公司承接的超1萬(wàn)噸的制造合同為6/13/14/16/18個(gè)，大訂單個(gè)數(shù)同比仍在提升，從項(xiàng)目類型來(lái)看主要以新能源、芯片、數(shù)據(jù)中心等工商業(yè)廠房為主。25Q2為包工包料訂單，單噸售價(jià)為4535-8494元/噸，對(duì)比24Q2公司材料訂單的單噸售價(jià)在4900-6200元/噸，訂單中樞價(jià)格已出現(xiàn)拐點(diǎn)，去掉極值影響后我們判斷中樞價(jià)格同比提升5.11%。25Q2鋼材在3160-3370元/噸區(qū)間盤整，均價(jià)為3233元/噸，同比下滑15.2%。若以24Q2和25Q2的鋼價(jià)為基準(zhǔn)，加1200/1000元/噸加工費(fèi)作為計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)，則對(duì)應(yīng)25Q2新簽訂單所對(duì)應(yīng)的加工量為165.3、173.1萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)12.1%、12.7%，加工量增長(zhǎng)或反映出公司銷售政策變革持續(xù)推進(jìn)。
近期鋼鐵行業(yè)部署“反內(nèi)卷”供給側(cè)改革舉措，我們認(rèn)為若后續(xù)鋼鐵供需格局改善帶動(dòng)鋼價(jià)上行，有望對(duì)鴻路鋼構(gòu)產(chǎn)生積極影響：1）鋼價(jià)上行預(yù)期有望帶動(dòng)訂單在短期加速釋放。2）公司鋼材成本端采用移動(dòng)平均法，鋼價(jià)上行有望帶動(dòng)會(huì)計(jì)噸凈利持續(xù)改善。3）鋼價(jià)上漲也利好廢鋼銷售帶來(lái)的利潤(rùn)。據(jù)我們測(cè)算公司去年扣非噸凈利為111元/噸，同比下滑94.25元，我們認(rèn)為鋼價(jià)下行對(duì)噸凈利帶來(lái)較大壓制，若鋼價(jià)走強(qiáng)有望為公司噸凈利帶來(lái)可觀彈性。
公司重視智能化改造技術(shù)，專門成立了智能制造研發(fā)團(tuán)隊(duì)，今年公司繼續(xù)加大了對(duì)研發(fā)的投入，先后研發(fā)或引進(jìn)了包括全自動(dòng)鋼板剪切配送生產(chǎn)線、智能高功率平面激光切割設(shè)備、智能四卡盤激光切管機(jī)、智能三維五軸激光切割機(jī)、智能型鋼二次加工線、BOX生產(chǎn)線、樓梯和預(yù)埋件智能焊接生產(chǎn)線、智能工業(yè)焊接機(jī)器人、便攜式輕巧焊接機(jī)器人及自動(dòng)噴涂流水線等先進(jìn)設(shè)備，加快了對(duì)鋼結(jié)構(gòu)生產(chǎn)工序的智能化改造，現(xiàn)公司十大生產(chǎn)基地已規(guī)?；度胧褂媒?000臺(tái)輕巧焊接機(jī)器人和地軌式機(jī)器人焊接工作站。我們預(yù)計(jì)公司25-27年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)為8.7、10.2、12.2億，對(duì)應(yīng)PE為14.1、12.1、10.1倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：鋼價(jià)持續(xù)上行對(duì)利潤(rùn)影響超預(yù)期；公司產(chǎn)能利用率提升速度不及預(yù)期；行業(yè)新增供給量超預(yù)期。
公司半年度業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)增長(zhǎng)185.24%-196.00%。利爾化學(xué)公布2025年半年度業(yè)績(jī)預(yù)告，1-6月公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.65億元-2.75億元，同比增長(zhǎng)185.24%-196.00%；其中第二季度預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.12-1.22億元，同比增長(zhǎng)148.89%-171.11%。
部分產(chǎn)品價(jià)格及產(chǎn)銷量增長(zhǎng)，與大客戶合作加深。2024年上半年，受益于公司部分產(chǎn)品銷量和價(jià)格同比上漲以及降本增效取得成效所致，公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)同比上漲。具體表現(xiàn)為：1）氯代吡啶類除草劑價(jià)格上漲及銷量提升，如今年毒莠定價(jià)格較去年同期上漲，綠草定價(jià)格平穩(wěn)，今年以來(lái)隨著農(nóng)化去庫(kù)周期接近尾聲，海外需求提升，銷量增長(zhǎng)。2）公司加快在精草銨膦海外的自主登記，2024年公司已在8個(gè)國(guó)家完成了精草銨膦制劑的登記工作，當(dāng)前海外的精草銨膦滲透率較低，市場(chǎng)空間廣闊。3）與大客戶的合作加深，2024年在產(chǎn)品價(jià)格大幅下降的背景下，公司來(lái)自第一大客戶的銷售收入仍達(dá)到9.74億元，僅同比下降9.81%，說(shuō)明客戶的采購(gòu)數(shù)量大幅增長(zhǎng)。同時(shí)公司與科迪華成立的合資公司廣安利華相關(guān)項(xiàng)目建成投運(yùn)，開始貢獻(xiàn)利潤(rùn)。
草銨膦價(jià)格有望觸底反彈。受行業(yè)去庫(kù)周期及行業(yè)產(chǎn)能快速擴(kuò)張影響，2022年以來(lái)草銨膦價(jià)格持續(xù)下降，據(jù)百川盈孚，2025年7月7日國(guó)內(nèi)草銨膦市場(chǎng)均價(jià)4.37萬(wàn)元/噸，較2021年年底的37萬(wàn)元/噸下跌88.19%，目前草銨膦行業(yè)多數(shù)企業(yè)陷入虧損。6-8月為中國(guó)除草劑出口到南美的旺季，據(jù)百川盈孚，6月份國(guó)內(nèi)草銨膦產(chǎn)量1.11萬(wàn)噸，為行業(yè)歷史最高值；庫(kù)存方面，7月4日國(guó)內(nèi)草銨膦行業(yè)“工廠總庫(kù)存”為9840噸，較4月高點(diǎn)下降2490噸，降幅20.19%。我們認(rèn)為，考慮草銨膦行業(yè)價(jià)格下跌超三年，行業(yè)內(nèi)企業(yè)普遍盈利水平承壓，加之當(dāng)前正值年內(nèi)需求旺季，工廠庫(kù)存下降，替代品草甘膦價(jià)格上漲，7月7日國(guó)內(nèi)某主流草銨膦企業(yè)價(jià)格推漲，我們認(rèn)為草銨膦價(jià)格已基本見底，后續(xù)有望看到行業(yè)反內(nèi)卷自律舉措，草銨膦價(jià)格有望觸底反彈。利爾化學(xué)是國(guó)內(nèi)草銨膦和精草銨膦行業(yè)龍頭公司，現(xiàn)有草銨膦產(chǎn)能2.35萬(wàn)噸/年，精草銨膦產(chǎn)能3萬(wàn)噸/年，若后續(xù)草銨膦價(jià)格上漲，公司盈利將得到修復(fù)。
投資建議：維持盈利預(yù)測(cè)，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。我們看好公司的中長(zhǎng)期成長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤(rùn)分別為4.02/5.19/6.43億元，EPS為0.50/0.65/0.80元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為23.4/18.1/14.6X，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
公司發(fā)布2025年半年度業(yè)績(jī)預(yù)告，根據(jù)公司公告，公司預(yù)計(jì)2025年上半年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)119.58億元到121.58億元，同比增長(zhǎng)36.84%到39.12%；預(yù)計(jì)第二季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)67.27億元到69.27億元，同比增長(zhǎng)47.72%到52.11%。
公司2025年上半年業(yè)績(jī)表現(xiàn)良好：根據(jù)公司公告，公司預(yù)計(jì)2025年半年度實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)為119.58億元到121.58億元，同比增長(zhǎng)36.84%到39.12%；預(yù)計(jì)2025年半年度實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)為115.97億元至117.97億元，同比增長(zhǎng)35.91%至38.25%。分季度看，公司二季度歸母凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)為67.27億元至69.27億元，同比增長(zhǎng)47.72%到52.11%；扣非歸母凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)為66.94億元至68.94億元，同比增長(zhǎng)57.10%至61.80%。公司上半年業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)主要得益于AI相關(guān)業(yè)務(wù)的爆發(fā)，在第二季度AI服務(wù)器營(yíng)收同比增長(zhǎng)超過(guò)60%，800G交換機(jī)營(yíng)收達(dá)2024全年的3倍。
二季度云計(jì)算業(yè)務(wù)保持高速增長(zhǎng)，AI服務(wù)器營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)超過(guò)60%：分業(yè)務(wù)來(lái)看，公司云計(jì)算業(yè)務(wù)在二季度實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，整體板塊營(yíng)業(yè)收入較去年同期增長(zhǎng)超過(guò)50%。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，產(chǎn)品量產(chǎn)加速爬坡，客戶對(duì)AI數(shù)據(jù)中心Hyper-scaleAI機(jī)柜產(chǎn)品需求不斷增加。其中，AI服務(wù)器營(yíng)業(yè)收入較去年同期增長(zhǎng)超過(guò)60%，云服務(wù)商服務(wù)器的營(yíng)業(yè)收入較去年同期增長(zhǎng)超過(guò)1.5倍。公司在大客戶的核心產(chǎn)品份額繼續(xù)保持領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，先進(jìn)AI算力的GPU模塊及GPU算力板等產(chǎn)品的出貨，在第二季實(shí)現(xiàn)顯著增長(zhǎng)。憑借在全球多地完善的產(chǎn)能布局以及較為顯著的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)，公司在主要客戶中的市場(chǎng)份額持續(xù)提升，客戶關(guān)系不斷深化。通訊及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備業(yè)務(wù)方面，公司錨定智能制造與AI融合的發(fā)展機(jī)遇，持續(xù)加碼核心產(chǎn)品的技術(shù)研發(fā)投入，推動(dòng)該業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。精密機(jī)構(gòu)件業(yè)務(wù)方面，得益于大客戶高階及平價(jià)AI機(jī)種的熱銷，公司相關(guān)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。高速交換機(jī)方面，在AI需求持續(xù)提升的驅(qū)動(dòng)下，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)改善，二季度800G交換機(jī)的營(yíng)業(yè)收入達(dá)2024全年的3倍。
投資建議：公司是國(guó)內(nèi)各類電子設(shè)備的高端智能制造領(lǐng)先者，憑借先進(jìn)技術(shù)、優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品和專業(yè)服務(wù)為客戶提供完整解決方案，具備全球布局優(yōu)勢(shì)，現(xiàn)有客戶為全球領(lǐng)先的云服務(wù)商及品牌客戶。AI產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展引發(fā)算力、高速網(wǎng)絡(luò)通訊設(shè)備及服務(wù)器需求持續(xù)增長(zhǎng)，為公司“端、網(wǎng)、云”等幾大核心業(yè)務(wù)注入了動(dòng)力，公司將深度受益AI需求增長(zhǎng)。我們維持公司的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤(rùn)分別為292.10億元、344.26億元、414.19億元，EPS分別為1.47元、1.73元和2.09元，對(duì)應(yīng)7月7日收盤價(jià)的PE分別為16.3X、13.8X和11.5X?；诠靖蛻糸L(zhǎng)久密切合作關(guān)系、共同開發(fā)產(chǎn)品的能力及供應(yīng)鏈管理的能力，公司現(xiàn)在仍占有較關(guān)鍵的地位。我們認(rèn)為公司業(yè)績(jī)將穩(wěn)健增長(zhǎng)，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）下游需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)：若電子產(chǎn)品行業(yè)需求不及預(yù)期，將直接影響客戶端需求，導(dǎo)致公司的營(yíng)業(yè)收入等降低。（2）匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：公司營(yíng)業(yè)收入中主要以非人民幣（美元為主）結(jié)算，由匯率波動(dòng)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)將影響公司盈利水平。（3）客戶相對(duì)集中的風(fēng)險(xiǎn)：公司客戶相對(duì)集中，若未來(lái)主要客戶的需求下降、市場(chǎng)份額降低或是競(jìng)爭(zhēng)地位發(fā)生重大變動(dòng)，或公司與主要客戶的合作關(guān)系發(fā)生變化，公司將面臨訂單減少或流失等風(fēng)險(xiǎn)。（4）主要原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：如果未來(lái)原材料價(jià)格持續(xù)出現(xiàn)大幅上漲，而公司無(wú)法將成本及時(shí)向下游傳遞，則將面臨營(yíng)業(yè)成本上升、毛利率水平下降的風(fēng)險(xiǎn)。
公司主營(yíng)業(yè)務(wù)包括高端鋁箔、電子元器件和化工新材料等。公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)包括電子元器件、高端鋁箔、化工新材料、能源材料、液冷科技五大板塊。歷經(jīng)多年深耕細(xì)作，公司成功從傳統(tǒng)鋁箔加工領(lǐng)域破繭而出，向附加值更高的電子元器件、高端鋁箔領(lǐng)域穩(wěn)步邁進(jìn)。公司逐步推進(jìn)向新能源、新材料行業(yè)的拓展，目前已在積層箔、鋰電池、氟精細(xì)化工、電池鋁箔（涂碳箔）、電容器、超級(jí)電容器、具身智能等多類產(chǎn)品領(lǐng)域開展研發(fā)工作，為未來(lái)在相關(guān)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域搶占市場(chǎng)份額提供有力支撐。2024年，高端鋁箔、電子元器件、化工新材料行以及能源材料業(yè)務(wù)對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的貢獻(xiàn)率分別為44.25%、28.96%、23.06%和3.02%。
公司受益于制冷劑價(jià)格上漲。根據(jù)百川盈孚，截至2025年7月4日，R32的市場(chǎng)價(jià)格為5.40萬(wàn)元/噸，環(huán)比上月增長(zhǎng)5.9%，同比增長(zhǎng)52.1%；R125的市場(chǎng)價(jià)格為4.55萬(wàn)元/噸，環(huán)比上月持平，同比增長(zhǎng)31.9%；R134a的市場(chǎng)價(jià)格為4.95萬(wàn)元/噸，環(huán)比上月增長(zhǎng)3.1%，同比增長(zhǎng)70.7%。公司作為行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的第三代制冷劑企業(yè)，2024年公司制冷劑業(yè)務(wù)利潤(rùn)快速攀升，顯著增強(qiáng)了公司整體盈利能力。根據(jù)生態(tài)環(huán)境部通知，公司2025年度獲得的三代制冷劑配額約為5.3萬(wàn)噸。此外，公司計(jì)劃通過(guò)跨品種轉(zhuǎn)換、同品種轉(zhuǎn)讓、合作交易和購(gòu)買等方式進(jìn)一步增加配額額度。完成后，公司預(yù)計(jì)將擁有三代制冷劑配額約6萬(wàn)噸，配額情況位居國(guó)內(nèi)第一梯隊(duì)。
積極拓展液冷業(yè)務(wù)版圖。公司提前對(duì)冷板式液冷和浸沒式液冷進(jìn)行戰(zhàn)略布局，目前已具備液冷核心材料鋁冷板生產(chǎn)能力，掌握成熟液冷解決方案，是市場(chǎng)上少數(shù)實(shí)現(xiàn)全面提供核心部件鋁冷板、關(guān)鍵材料氟化冷卻液以及冷板式和浸沒式液冷解決方案的頭部企業(yè)。公司持續(xù)圍繞AI數(shù)據(jù)中心服務(wù)器、光模塊和儲(chǔ)能行業(yè)等應(yīng)用場(chǎng)景對(duì)散熱的需求，逐步形成完善的“系統(tǒng)級(jí)—機(jī)柜級(jí)—服務(wù)器級(jí)”液冷全鏈條解決方案和產(chǎn)品。公司與中際旭創(chuàng)于近期在廣州共同出資設(shè)立合資公司廣東深度智冷科技有限公司，將充分發(fā)揮雙方在技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)業(yè)資源及客戶資源方面的協(xié)同優(yōu)勢(shì)，聚焦液冷散熱整體方案的全球推廣，致力于打造從技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)制定到商業(yè)化落地的全鏈條競(jìng)爭(zhēng)力。通過(guò)材料性能優(yōu)化、組件精密加工和系統(tǒng)高效集成的垂直協(xié)調(diào)模式，合資公司將在智算中心等關(guān)鍵場(chǎng)景搶占全球液冷產(chǎn)業(yè)鏈的核心環(huán)節(jié)，努力成為液冷熱管理領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)。
進(jìn)軍智能機(jī)器人領(lǐng)域。2025年3月29日，公司、光谷東智與上海智元、武漢東湖新技術(shù)開發(fā)區(qū)管理委員會(huì)、武漢光谷中心城建設(shè)服務(wù)中心、湖北省科技投資集團(tuán)有限公司在武漢東湖新技術(shù)開發(fā)區(qū)簽署多項(xiàng)戰(zhàn)略合作協(xié)議，通過(guò)整合各方資源，助力技術(shù)創(chuàng)新與應(yīng)用落地，致力于共同打造全國(guó)最大最先進(jìn)、華中首家人形機(jī)器人創(chuàng)新中心。同時(shí)，光谷東智與武漢光谷中心城建設(shè)服務(wù)中心簽訂《全國(guó)總部項(xiàng)目投資合作協(xié)議》，以開展具身智能產(chǎn)品的研發(fā)、測(cè)試、生產(chǎn)和銷售等業(yè)務(wù)，并建設(shè)具身智能訓(xùn)練場(chǎng)用于數(shù)據(jù)采集；與湖北省科技投資集團(tuán)有限公司簽訂《機(jī)器人采購(gòu)項(xiàng)目協(xié)議》，湖北省科技投資集團(tuán)委托光谷東智實(shí)施機(jī)器人項(xiàng)目，項(xiàng)目金額不超過(guò)7000萬(wàn)元，這不僅為公司帶來(lái)了首批市場(chǎng)化訂單，打通了具身智能機(jī)器人從本體到應(yīng)用落地的全鏈條，也進(jìn)一步驗(yàn)證了公司產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)值。
項(xiàng)目建設(shè)為公司發(fā)展奠定基礎(chǔ)。1）公司烏蘭察布積層箔項(xiàng)目已于2024年8月順利投產(chǎn)，其中，積層箔已累積目標(biāo)客戶50余家、送樣規(guī)格累積超200個(gè)，部分客戶已實(shí)現(xiàn)批量供應(yīng)；積層箔電容器目標(biāo)客戶已累積超100家、送樣規(guī)格累積超280個(gè)。同時(shí)，為配套積層箔及電容器產(chǎn)能，夯實(shí)全產(chǎn)業(yè)鏈布局，公司于2024年9月啟動(dòng)了烏蘭察布積層化成箔項(xiàng)目，該項(xiàng)目規(guī)劃年產(chǎn)能為2000萬(wàn)平方米。2）公司在浙江東陽(yáng)的鋁電解電容器及超級(jí)電容器生產(chǎn)基地的建設(shè)工作：截至2024年末，該項(xiàng)目一期已基本建成，具備年產(chǎn)電容器約14億只的生產(chǎn)能力。3）2024年，公司在宜都市建設(shè)的電池鋁箔及相關(guān)材料項(xiàng)目中，電池鋁箔一期工程（年產(chǎn)6萬(wàn)噸）已順利建成投產(chǎn)，目前正處于產(chǎn)能爬坡階段；建設(shè)的年產(chǎn)1.2萬(wàn)噸涂炭鋁箔工廠已全面完工，并已實(shí)現(xiàn)對(duì)國(guó)內(nèi)動(dòng)力及儲(chǔ)能電池頭部企業(yè)的批量供應(yīng)。4）公司與璞泰來(lái)的合資公司乳源東陽(yáng)光氟樹脂有限公司2萬(wàn)噸/年P(guān)VDF的擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目已完成建設(shè)，項(xiàng)目一二期已全部投產(chǎn)。目前，該合資公司已具備年產(chǎn)2.5萬(wàn)噸PVDF及其主要原材料（R142B）4.5萬(wàn)噸的產(chǎn)能，實(shí)現(xiàn)了PVDF原料的自給自足。
區(qū)域、渠道協(xié)同發(fā)力，U8大單品勢(shì)能延續(xù)。整體來(lái)看，預(yù)計(jì)區(qū)域、渠道協(xié)同下U8大單品維持高增節(jié)奏。區(qū)域?qū)用鎭?lái)看，深挖河北、北京、內(nèi)蒙古優(yōu)勢(shì)市場(chǎng)終端單點(diǎn)效率，進(jìn)一步提升U8在終端銷量占比；加大東三省、山東、四川、湖南、湖北等弱勢(shì)市場(chǎng)建設(shè)力度，選擇“高容量、高結(jié)構(gòu)、高成長(zhǎng)性”城市市場(chǎng)作為重點(diǎn)目標(biāo)，以期獲取更多增長(zhǎng)空間。渠道層面來(lái)看，線上線美譽(yù)度、知名度，積極與新零售業(yè)態(tài)合作更好觸達(dá)消費(fèi)者，持續(xù)推進(jìn)“百縣工程”、“百城工程”。
二季度業(yè)績(jī)延續(xù)高增，改革成效持續(xù)兌現(xiàn)。25Q1歸母凈利潤(rùn)同比+61.10%，U8銷量保持30%以上高增，其中銷量+3.11%/噸酒營(yíng)收+3.47%/噸酒成本-5.76%，預(yù)計(jì)25Q2大單品U8延續(xù)較好增勢(shì)，量?jī)r(jià)齊升、成本彈性兌現(xiàn)，25Q2歸母凈利潤(rùn)同比+36.70%至+48.26%，持續(xù)兌現(xiàn)高增。綜合來(lái)看，此前21、22、23、24年銷售凈利率為2.45%、4.16%、6.01%、9.03%，25年銷售凈利率提升仍處于較好上升通道，改革成效持續(xù)兌現(xiàn)。
啤酒是攻守兼?zhèn)涞膬?yōu)質(zhì)主線，重點(diǎn)推薦燕啤。短期來(lái)看，雖餐飲端有所承壓，但燕啤仍處于改革的前半段，大單品U8高增、成本彈性延續(xù)，業(yè)績(jī)持續(xù)高增。中期來(lái)看，借鑒海外啤酒巨頭的發(fā)展路徑，我們認(rèn)為中國(guó)啤酒賽道是攻守兼?zhèn)涞膬?yōu)質(zhì)主線，進(jìn)攻層面來(lái)自升級(jí)的韌性及持續(xù)性，需求多元化的大眾價(jià)位是中檔放量核心支撐；防御層面來(lái)自啤酒產(chǎn)業(yè)處于資本開支相對(duì)穩(wěn)健、現(xiàn)金流表現(xiàn)優(yōu)秀的階段，未來(lái)股息率的明顯提升值得期待。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：短期雖餐飲端有所承壓，但燕啤仍處于改革的前半段，大單品U8高增持續(xù)兌現(xiàn)成長(zhǎng)；中期維度燕啤亦屬于攻守兼?zhèn)涞膬?yōu)質(zhì)標(biāo)的，升級(jí)韌性、股息率提升是抓手。參考25Q2業(yè)績(jī)預(yù)告節(jié)奏，我們更新2025~2027年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為15.05、18.45、22.04億元（前值為14.79、18.42、22.26億元），對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE分別為24、20、16X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.47億元，同比增長(zhǎng)1.10%；歸母凈利潤(rùn)2980.88萬(wàn)元，同比下滑52.39%；2025Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7445.81萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)21.02%，歸母凈利潤(rùn)701.47萬(wàn)元，同比下滑16.03%，扣非歸母凈利潤(rùn)597.21萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)2.78%。考慮到鋰電建設(shè)放緩、鋁價(jià)上浮等對(duì)公司的影響，我們下調(diào)2025-2026年并新增2027年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)分別為0.44/0.57（原0.65/0.81）/0.70億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.51/0.65/0.80元/股，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的PE分別為48.2/37.8/30.5倍，看好公司向清潔能源、節(jié)能減排等新興領(lǐng)域開發(fā)滲透所帶來(lái)的增長(zhǎng)預(yù)期，維持“增持”評(píng)級(jí)。
2024年公司鞏固成熟市場(chǎng)業(yè)務(wù)、滿足產(chǎn)品技術(shù)升級(jí)需求，在風(fēng)力發(fā)電、工程機(jī)械、空壓機(jī)、軌道交通幾個(gè)傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域，相關(guān)產(chǎn)品銷售業(yè)績(jī)保持相對(duì)穩(wěn)定，展現(xiàn)出較好市場(chǎng)韌性與客戶基礎(chǔ)。公司在儲(chǔ)能、氫能等新能源領(lǐng)域取得突破性進(jìn)展，在前期試樣、小批量供貨的基礎(chǔ)上，2024年成功與行業(yè)內(nèi)多家知名客戶建立業(yè)務(wù)合作，業(yè)務(wù)量呈現(xiàn)較大增量，為未來(lái)增長(zhǎng)開辟了新路徑。公司挖掘了一批存量?jī)?yōu)質(zhì)客戶的新項(xiàng)目需求，也開發(fā)了一批風(fēng)電、氫能、儲(chǔ)能、數(shù)據(jù)中心以及相關(guān)電力電子應(yīng)用各領(lǐng)域的優(yōu)質(zhì)新客戶群體，2024年，多家客戶完成了現(xiàn)場(chǎng)審核、樣品試制或小批量供貨，為公司2025年乃至后續(xù)的業(yè)績(jī)提升打下了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
公司加大研發(fā)創(chuàng)新投入，研發(fā)中心以產(chǎn)品升級(jí)換代及新產(chǎn)品開發(fā)為總體目標(biāo)，搭建多個(gè)實(shí)驗(yàn)平臺(tái)，驗(yàn)證不同產(chǎn)品性能，滿足多樣化客戶需求。2024年，研發(fā)費(fèi)用1,526.22萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)9%。截至2024年12月31日公司已獲得105項(xiàng)專利證書，其中發(fā)明專利19項(xiàng)，實(shí)用新型專利81項(xiàng)，德國(guó)實(shí)用新型專利4項(xiàng)，外觀設(shè)計(jì)專利1項(xiàng)。2024年公司通過(guò)工信部第六批“國(guó)家級(jí)專精特新小巨人企業(yè)”認(rèn)定，通過(guò)江蘇省工業(yè)和信息化廳“2024年江蘇省智能制造車間”認(rèn)定。
百濟(jì)神州的CDK4抑制劑BGB-43395進(jìn)度處于前列，有望成為全球第二款進(jìn)入注冊(cè)臨床階段的CDK4抑制劑
根據(jù)公司指引，BGB-43395預(yù)計(jì)在未來(lái)的6-12個(gè)月內(nèi)進(jìn)入注冊(cè)臨床階段。BGB-43395目前開展了3項(xiàng)I期臨床，試驗(yàn)方案涵蓋了單藥或聯(lián)合內(nèi)分泌療法（ET，Endocrine Therapy）二線治療，以及聯(lián)合ET和BCL2i三線在多個(gè)體內(nèi)外藥效評(píng)估中均展現(xiàn)出BIC潛力BGB-43395相較現(xiàn)有CDK4/6抑制劑具有更高選擇性。BGB-43395在GLP毒理研究中表現(xiàn)良好，未見顯著中性粒細(xì)胞減少或胃腸道毒性。百濟(jì)神州的BGB-43395體內(nèi)藥代動(dòng)力學(xué)數(shù)據(jù)符合預(yù)期，藥效學(xué)活性強(qiáng)效。
從輝瑞披露的數(shù)據(jù)可以看到，CDK4抑制劑Atirmociclib的中位起效時(shí)間是3.6M。所以對(duì)同靶點(diǎn)藥物，百濟(jì)神州的CDK4i來(lái)說(shuō)，3個(gè)月的中位隨訪時(shí)間還未到中位起效時(shí)間。過(guò)往數(shù)據(jù)提示CDK4/6i的應(yīng)答率隨時(shí)間延長(zhǎng)逐步提升，在9個(gè)月時(shí)達(dá)到最高應(yīng)答概率。BGB-43395在3個(gè)月的評(píng)估時(shí)間看到240mg、400mg、600mg BID聯(lián)用組SD+PR為67%(8/12)，83%（5/6），75%（6/8），趨勢(shì)較好。
我們預(yù)計(jì)2025-2027年的營(yíng)業(yè)收入為375.17、450.24和540.34億元；預(yù)計(jì)2025-2027年的歸母凈利潤(rùn)7.03、40.10和67.44億元。維持“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：公司產(chǎn)品商業(yè)化進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、研發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、核心技術(shù)人員流失風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)
歸母凈利潤(rùn)超預(yù)期，扣非歸母凈利潤(rùn)符合預(yù)期。2025年上半年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)10.62-11.37億元，同比增長(zhǎng)40%-50%，單Q2實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.96-9.72億元，同比增長(zhǎng)37%-48%；上半年公司實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)9.26-10億元，同比增長(zhǎng)25%-35%，單Q2實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)7.73-8.47億元，同比增長(zhǎng)21%-33%。24Q2公司非經(jīng)常性損益為0.18億元，25Q2的非經(jīng)常性損益在1.35億元左右，大幅增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)與公司關(guān)廠后政府收儲(chǔ)土地的補(bǔ)貼有關(guān)。
二季度公司U8銷量繼續(xù)保持增長(zhǎng)勢(shì)頭，帶動(dòng)公司整體上半年實(shí)現(xiàn)銷量和均價(jià)的增長(zhǎng)。公司通過(guò)數(shù)字化采購(gòu)和生產(chǎn)端卓越管理實(shí)現(xiàn)成本優(yōu)化，2025年原料采購(gòu)價(jià)格取得較低水平，同時(shí)通過(guò)標(biāo)準(zhǔn)化管理使能耗、人力等成本持續(xù)下降。利潤(rùn)端公司有望繼續(xù)享受經(jīng)營(yíng)改革紅利。
衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)龍頭與“國(guó)家隊(duì)”，持續(xù)研發(fā)打造自身核心競(jìng)爭(zhēng)力。公司是中國(guó)電子科技集團(tuán)有限公司控制的國(guó)有控股上市企業(yè)，以信息通信領(lǐng)域?yàn)楹诵膽?zhàn)略布局，業(yè)務(wù)包括公網(wǎng)通信、專網(wǎng)通信與智慧應(yīng)用、智能制造等。公司是中國(guó)電科在粵港澳大灣區(qū)的核心上市平臺(tái)，也是集團(tuán)內(nèi)協(xié)外聯(lián)的“主門戶”和科技成果轉(zhuǎn)化的“主陣地”，深度參與國(guó)家網(wǎng)信體系建設(shè)，強(qiáng)大的股東背景為公司提供資源配置、產(chǎn)業(yè)整合及區(qū)域布局的全方位支持。
衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)快速發(fā)展，公司深度研發(fā)帶來(lái)重要卡位優(yōu)勢(shì)。1）國(guó)內(nèi)衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)具有重要潛力：根據(jù)銳觀咨詢預(yù)測(cè)，國(guó)內(nèi)衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)2021年市場(chǎng)規(guī)模為291.62億元，到2025年有望增長(zhǎng)至376億元，2021-2025年復(fù)合增速有望達(dá)到7%。國(guó)內(nèi)衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)的主要參與者在持續(xù)發(fā)力。2025年3月，在海南商業(yè)航天發(fā)射場(chǎng)，千帆星座第五批組網(wǎng)衛(wèi)星以“一箭18星”方式成功發(fā)射，衛(wèi)星順利進(jìn)入預(yù)定軌道，發(fā)射任務(wù)取得圓滿成功。2）公司聚焦衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的布局，具有重要卡位優(yōu)勢(shì)：第一，參與產(chǎn)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)制定：在中國(guó)通信標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)會(huì)（CCSA）參與了空、天、地多種模式下的協(xié)同組網(wǎng)的研究和標(biāo)準(zhǔn)制定工作，積極推進(jìn)相關(guān)技術(shù)和產(chǎn)品研究開發(fā)。第二，產(chǎn)品加強(qiáng)布局：加大力度推進(jìn)高端PCB產(chǎn)品、時(shí)頻器件、北斗終端等產(chǎn)品的迭代升級(jí)。公司布局了PDT星通站，集PDT核心網(wǎng)、PDT基站、衛(wèi)星天線、衛(wèi)星功率放大器、雙衛(wèi)星Modem、公網(wǎng)/WiFi模組于一體，具備覆蓋廣、易部署等優(yōu)點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)PDT移動(dòng)站+衛(wèi)星便攜站二合一，持續(xù)在星地融合等領(lǐng)域加強(qiáng)自身布局。第三，深化手持機(jī)直連衛(wèi)星等應(yīng)用開發(fā)，在衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展大趨勢(shì)下不斷加強(qiáng)自身卡位優(yōu)勢(shì)：積極推進(jìn)空天地融合的面向應(yīng)急等行業(yè)的專網(wǎng)通信應(yīng)用。2024年年報(bào)中，公司披露了“手持機(jī)直連低軌衛(wèi)星通信技術(shù)開發(fā)”研發(fā)項(xiàng)目的相關(guān)進(jìn)展，項(xiàng)目基于“無(wú)信關(guān)站”手持機(jī)直連衛(wèi)星通信技術(shù)，對(duì)手持機(jī)與低軌衛(wèi)星通信的物理層、MAC層體制進(jìn)行研究，包括同步技術(shù)、多用戶接入技術(shù)，開展系統(tǒng)仿真、算法研究、平臺(tái)設(shè)計(jì)等研發(fā)工作，完成樣機(jī)研制，目的是開展手持機(jī)直連低軌衛(wèi)星通信技術(shù)研究，包括低軌衛(wèi)星話音及短消息通信的技術(shù)體制、總體方案，研制直連低軌衛(wèi)星實(shí)現(xiàn)通信的手持終端。
投資建議：公司是衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的龍頭和“國(guó)家隊(duì)”，致力于推動(dòng)衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)的通信技術(shù)升級(jí)，在北斗導(dǎo)航應(yīng)用方面推出多個(gè)解決方案，在“無(wú)信關(guān)站”手持機(jī)直連衛(wèi)星通信技術(shù)等新興技術(shù)領(lǐng)域深度研發(fā)，打造空天地一體化技術(shù)體系，同時(shí)在AI算力、低空經(jīng)濟(jì)等新興產(chǎn)業(yè)融合布局有望打開長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間。預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)為1.08/1.45/2.01億元，對(duì)應(yīng)PE分別為143X、107X、77X，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)需求波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)；新技術(shù)研發(fā)進(jìn)程不及預(yù)期。
事件：公司發(fā)布公告，宣布2024年員工持股計(jì)劃第一個(gè)解鎖期屆滿，36名持有人已達(dá)解鎖條件，合計(jì)可解鎖467.06萬(wàn)股，占公司總股本的0.32%。
2024年業(yè)績(jī)達(dá)標(biāo)凸顯經(jīng)營(yíng)韌性，主業(yè)穩(wěn)健增長(zhǎng)、新能源業(yè)務(wù)挑戰(zhàn)仍存。2024年員工持股計(jì)劃第一個(gè)解鎖期公司層面業(yè)績(jī)考核要求為2024年?duì)I業(yè)收入同比增長(zhǎng)率≥10%或經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額≥2.38億元。公司2024年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收20.98億元，同比+16.35%，顯著超出目標(biāo)。分業(yè)務(wù)來(lái)看：汽車內(nèi)飾業(yè)務(wù)方面，2024年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收19.26億元，同比+20.88%，凈利潤(rùn)1.32億元，同比+21.88%，營(yíng)利雙增主要受益于汽車行業(yè)復(fù)蘇、公司客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化、新能源汽車配套產(chǎn)品訂單量增加以及成本管控措施有效的影響；新能源業(yè)務(wù)方面，電網(wǎng)消納能力不足及光伏市場(chǎng)化電價(jià)下跌導(dǎo)致公司光伏發(fā)電量與收益雙重下降，2024全年實(shí)現(xiàn)光伏發(fā)電業(yè)務(wù)及其他收入1.72億元，同比-17.99%，新能源業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)歸母凈利3143.14萬(wàn)元，同比-62.06%；濾波器業(yè)務(wù)方面，芯投微合肥工廠已實(shí)現(xiàn)SAW濾波器的投產(chǎn)及小批量出貨。
展望后市：2025年利潤(rùn)端有望回暖。2025Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.02億元，同比+15.72%，歸母凈利潤(rùn)4397.29萬(wàn)元，同比+43.65%，歸母凈利潤(rùn)增速超過(guò)營(yíng)收增速，2025Q1業(yè)績(jī)同比高增主要受2024年部分延遲確認(rèn)業(yè)務(wù)的集中釋放影響。汽車內(nèi)飾業(yè)務(wù)方面，2024年全年該業(yè)務(wù)毛利率同比-0.96pct，除合成革外，面料、座套等汽車用品毛利率均同比下滑，2025年隨著超纖仿麂皮等高毛利產(chǎn)品爬坡上量，公司內(nèi)飾產(chǎn)品毛利率有望提升；新能源業(yè)務(wù)方面，2025H1限電情況尚未有實(shí)質(zhì)性改善，后續(xù)公司將通過(guò)積極參與綠電市場(chǎng)化交易提升發(fā)電量，并優(yōu)化運(yùn)維以減少電量損耗，同時(shí)，加強(qiáng)與電網(wǎng)企業(yè)的協(xié)調(diào)合作，積極拓展電力消納渠道，以緩解限電影響；濾波器業(yè)務(wù)方面，芯投微合肥工廠計(jì)劃在2025年推出TC-SAW和TF-SAW相關(guān)產(chǎn)品，隨著消費(fèi)級(jí)和車規(guī)級(jí)濾波器訂單持續(xù)增長(zhǎng)，疊加產(chǎn)能逐步釋放，該業(yè)務(wù)有望持續(xù)增厚公司投資收益。期間費(fèi)用方面，2025Q1期間費(fèi)用率為10.76%，同環(huán)比-0.64pct/-0.36pct，公司運(yùn)營(yíng)效率持續(xù)優(yōu)化。
投資建議：根據(jù)公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及毛利率情況調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤(rùn)2.17億元、2.39億元、2.60億元（原2025-2026年預(yù)測(cè)值分別為2.11億元、2.29億元），對(duì)應(yīng)EPS為0.15元、0.16元、0.18元（原2025-2026年預(yù)測(cè)值分別為0.14元、0.16元），按2025年7月7日收盤價(jià)計(jì)算，對(duì)應(yīng)PE為36X、32X、30X，考慮到公司汽車內(nèi)飾主業(yè)將持續(xù)受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，疊加濾波器業(yè)務(wù)有望逐步形成第二增長(zhǎng)極，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期、下游客戶汽車銷量不及預(yù)期、光伏限電及上網(wǎng)電價(jià)波動(dòng)持續(xù)、原材料價(jià)格波動(dòng)、芯投微合肥工廠產(chǎn)能爬坡不及預(yù)期等風(fēng)險(xiǎn)。
輥壓機(jī)是固態(tài)電池前道工藝核心設(shè)備，公司聯(lián)合清陶能源切入固態(tài)電池前道設(shè)備：與傳統(tǒng)液態(tài)電池相比，全固態(tài)電池工藝變化主要集中在前道和中道環(huán)節(jié)。前道輥壓機(jī)用量和性能要求均有所提升，輥壓工藝的質(zhì)量直接決定了電極的壓實(shí)密度（g/cm3）和孔隙結(jié)構(gòu)，進(jìn)而影響電池的能量密度、功率特性和循環(huán)壽命。2024年7月，先惠技術(shù)與專注于氧化物路線的清陶能源簽署合作研發(fā)協(xié)議，圍繞全固態(tài)電池核心關(guān)鍵裝備開展聯(lián)合開發(fā)與產(chǎn)業(yè)化布局，標(biāo)志著公司正式切入固態(tài)電池前道設(shè)備領(lǐng)域。首臺(tái)中試輥壓設(shè)備已于2025年6月17日交付清陶，進(jìn)入精細(xì)調(diào)試階段；可用于全固態(tài)或半固態(tài)電池產(chǎn)線。清陶作為固態(tài)電池領(lǐng)先企業(yè)，已與公司簽署長(zhǎng)期合作框架協(xié)議；憑借此次前道布局與核心客戶綁定，先惠有望搶占固態(tài)電池產(chǎn)業(yè)化的關(guān)鍵窗口期。
模組/PACK與EDS產(chǎn)線海外拓展順利，為公司盈利能力提升奠定基礎(chǔ)：公司新能源汽車智能制造裝備聚焦模組/PACK及EDS產(chǎn)線，具備自動(dòng)化率高、生產(chǎn)節(jié)拍快等優(yōu)勢(shì)。（1）技術(shù)方面，公司具備模組堆疊、激光焊接、視覺檢測(cè)、EOL測(cè)試等關(guān)鍵工藝的系統(tǒng)集成能力，EDS產(chǎn)線亦已打通電機(jī)、控制器、變速箱裝配全流程，形成多環(huán)節(jié)技術(shù)協(xié)同。）（2）客戶層面，公司為寧德時(shí)代、孚能科技、大眾、華晨寶馬等國(guó)內(nèi)外主流客戶提供配套，2024年突破北美龍頭客戶及多個(gè)海外頭部客戶，海外訂單加速放量。截至2024年末，公司智能裝備業(yè)務(wù)訂單規(guī)模達(dá)30.3億元，其中68%來(lái)自海外。公司2024年海外綜合毛利率達(dá)29.9%，高于國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)6pct；在手海外訂單為公司盈利能力提升奠定基礎(chǔ)。
結(jié)構(gòu)件業(yè)務(wù)延伸鋰電產(chǎn)業(yè)鏈，業(yè)績(jī)持續(xù)突破收購(gòu)對(duì)賭：2022年先惠收購(gòu)福建東恒51%股權(quán)，切入鋰電模組精密結(jié)構(gòu)件領(lǐng)域，形成“自動(dòng)化產(chǎn)線+結(jié)構(gòu)件”雙輪驅(qū)動(dòng)格局。福建東恒為寧德時(shí)代系客戶提供模組側(cè)板、端板等核心結(jié)構(gòu)件，已建立長(zhǎng)期戰(zhàn)略合作關(guān)系。產(chǎn)品廣泛用于電池模組外殼，需同時(shí)滿足導(dǎo)電性、阻燃性和結(jié)構(gòu)強(qiáng)度等多重性能標(biāo)準(zhǔn)，具備技術(shù)壁壘。自動(dòng)化產(chǎn)線與結(jié)構(gòu)件業(yè)務(wù)在客戶與訂單層面具協(xié)同，結(jié)構(gòu)件周轉(zhuǎn)更快、回款更及時(shí)，有助于平滑裝備業(yè)務(wù)回款波動(dòng)、增強(qiáng)盈利穩(wěn)定性。未來(lái)公司擬通過(guò)客戶協(xié)同與工藝整合持續(xù)提升結(jié)構(gòu)件業(yè)務(wù)效率與利潤(rùn)率。福建東恒超額完成業(yè)績(jī)承諾，未來(lái)將持續(xù)增厚公司業(yè)績(jī)。2022年以來(lái)，福建東恒持續(xù)超額兌現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾。2022-2024三年?yáng)|恒合計(jì)承諾凈利潤(rùn)4.8億元，實(shí)際達(dá)成5.32億元，達(dá)成比例達(dá)110.9%；2024年1.7億元承諾凈利潤(rùn)，東恒實(shí)際達(dá)成1.99億元，公司持股東恒51%，2024年對(duì)應(yīng)1.0億元業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)度。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮到鋰電行業(yè)回暖&固態(tài)電池產(chǎn)業(yè)化加速，我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為3.0/3.7/4.5億元，2025-2027年對(duì)應(yīng)PE分別為22/18/15倍?；诠竟虘B(tài)電池業(yè)務(wù)成長(zhǎng)性，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
中國(guó)太保25年1季度歸母凈利潤(rùn)同比下降18.1%至96.3億元，歸母凈資產(chǎn)較年初下降9.5%至2636億元，表現(xiàn)平平，具體來(lái)看：
1、歸母凈利潤(rùn)下降主要有兩大原因，一方面保險(xiǎn)服務(wù)業(yè)績(jī)（保險(xiǎn)服務(wù)收入-保險(xiǎn)服務(wù)費(fèi)用-分出保費(fèi)的分?jǐn)偟?攤回保險(xiǎn)服務(wù)費(fèi)用）受保單周期攤銷的時(shí)間影響同比下降10.6%至87.9億元，另一方面25Q1太保集團(tuán)總投資收益率同比下降0.3pct至1%，對(duì)應(yīng)保險(xiǎn)投資業(yè)績(jī)（利息收入+投資收益+公允價(jià)值變動(dòng)-承保財(cái)務(wù)損失）同比下降13.2%至46.9億元；
2、歸母凈資產(chǎn)下降較多主要是因?yàn)樘＜瘓F(tuán)在資產(chǎn)端的債權(quán)資產(chǎn)采用的是即期利率，而25Q1中國(guó)十年期國(guó)債利率上行13.8bp至1.81%，使得利潤(rùn)表中的“以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入其他綜合收益的債務(wù)工具公允價(jià)值變動(dòng)”為-283.5億元，而負(fù)債端的保險(xiǎn)合同折現(xiàn)率采用50日均線（moving average）在25Q1下行24.4bp，均線的滯后性使得當(dāng)季度的“可轉(zhuǎn)損益的保險(xiǎn)合同金融變動(dòng)”為-97.7億元，同時(shí)25Q1的OCI投資收益（其他權(quán)益工具投資公允價(jià)值變動(dòng)）為-0.3億，明顯弱于去年同期的28.9億；截至25年6月30日，10年期國(guó)債即期和50日均線較年初方向已經(jīng)一致，我們預(yù)計(jì)太保集團(tuán)的歸母凈資產(chǎn)降幅在年內(nèi)將收窄。
1、近年來(lái)太保壽險(xiǎn)恢復(fù)銀代渠道后，體量和價(jià)值快速增長(zhǎng)，22-24年銀保渠道期繳新單規(guī)模由33.4億元增加至108.7億元，受益于渠道的重開和報(bào)行合一的費(fèi)用規(guī)范，24全年銀保渠道的新業(yè)務(wù)價(jià)值達(dá)到43.5億元，貢獻(xiàn)全司新業(yè)務(wù)價(jià)值的比例同比提高8.3pct至25.2%，渠道的新業(yè)務(wù)價(jià)值率同比提高9.92pct至15.5%；25年以來(lái)銀保渠道延續(xù)高增長(zhǎng)，25Q1新單同比增長(zhǎng)130.7%至201億元，我們認(rèn)為隨著居民存款的高增和銀行存款利率的走低，儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)向以分紅險(xiǎn)為形式的銀保渠道將是趨勢(shì)，太保在未來(lái)2-3年憑借集團(tuán)資源（和銀行的對(duì)公存款、托管等合作）、為客戶提供的康養(yǎng)社區(qū)服務(wù)、穩(wěn)健的投資和高效的IT系。
